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Bom dia a todos. Dr. Paulo Leme aqui da XP em Miami. Eh, gostaria de dar-lhes as bem-vindas de volta à nossa reunião mensal do GAC e como de costume, com a grande companhia do meu colega Artur Wishman em São Paulo e ah do César Flórido em Miami também. Ah, bastante coisa pra gente falar, então vamos começar aqui o assunto ah e depois podem colocar suas perguntas aqui no chat. Ah, e a gente vai ter um bom debate. Porque tem muita coisa para falar. Então, o resumo para mim que eu vejo da situação e vem mudando

de reunião para reunião é mais ou menos esse gráfico, ou seja, você joga uma bola lá de cima, ela tem uma energia potencial e vai se dissipando em energia cinética, elástica. Ah, e a pergunta é, a gente tava num nível de 4900, 5.000 do SAMPI, aí você muda as notícias sobre tarifas de importação e a gente tá nesse ponto que de repente ontem também com o mercado vendido e com uma posição muito short de head funds ah e com notícias que melhoraram bastante eh é ruim, mas é é bem melhor do que da onde a

gente estava há duas semanas atrás. Então o mercado tem esse novo gás. Ah, então a pergunta é, como alguns mantiveram a projeção de 6500, então a gente retomou energia e tá conseguindo voltar para um bom market ou de fato a gente tá num outro regime e a bola vai continuar quicando com muita volatilidade, eventualmente a gente entra num be market. A resposta é difícil porque nem entre eles se entendem a da equipe econômica, mas eu não estaria na na trajetória de cima, talvez não na de baixo. Eu acho que a verdade tá em alguma coisa

no meio, mas eu acho que o entusiasmo de ontem é incompreensível. Ah, mas eu acho que ainda tem muitos desafios pela frente. Então, começando ah um pouco sobre imprevisibilidade da política econômica, aqui é três passos para trás e um paraa frente. Ah, o dia ontem foi paraa frente. Ah, o que a lição é também você tá eh vendido ou então ah sair do mercado é uma decisão bem arriscada, dado a imprevisibilidade que continua sendo o tema. Ou seja, o que houve aqui eu acho que é uma mudança ou um golpe dentro eh da equipe. Eu

acho que a linha dura Navarro Valt pelo menos temporariamente pelo Bent e que trouxe mais racionalidade, mas estamos num equilíbrio ruim. Ou seja, então o que a gente teve foram isenções, pausas. É para valer ou não é para valer? Será que eu compro ou não compro? Importa ou não importo? Vou aumentar CAPEX com bens importados ou não vou? Como é que eu dimensiono minha demanda? A gente teve um acordo comercial com a Inglaterra, com a tarifa recíproca de 10%, que parece que é para onde tá indo a direção ah da da política comercial. E a

gente teve ao longo do fim de semana esse acordo na e em Genebra ah com a China ah em e que a gente teve a conclusão que vamos dar uma pausa por 90 dias, mas não sabe exatamente o que que vai sair daqui a 90 dias. onde a gente tá indo em direção também para uma tarifa recíproca de 10%, mas a a sobretaxa de 20% de ventanil com 30%. Eh, é bom, não é péssimo. Ou seja, a gente tá saindo de uma tarifa super baixa. Ah, é muito ruim pra economia global, é muito ruim pra

economia americana, mas é melhor do que você ter tarifas de 125, 145%. Ah, mas é sério ou não é sério? É para valer ou não é para valer? Quem que tá em controle da situação? Eu não sei. A política monetária também. A a gente teve o mercado com pesadelo eh de ameaças e de emitir o P, que não a gente não levou a sério, mas a é certamente é disruptivo. Mas agora o J fica, ele leva alguns desaforos, ah, mas a mas fica. Mas o problema exatamente a imprevisibilidade e a improvisação eh e a maneira

completamente displicente com que é conduzido anúncios. Ah, e então, e isso acho que tem um custo e já teve um custo, então entre a combinação de uma tarifa média mais alta, mais a toda essa imprevisibilidade, eu acho que isso deprime investimentos, ah, e deprime consumo também e vai acabar batendo a no PIB e nos resultados da bolsa. Mas no entanto, a a economia americana tem que se provado resiliente. A dúvida é até quando eh consuma investimentos do setor privado no primeiro trio, eu vou mostrar forte mercado de trabalho ainda, bem robusto. A inflação caiu em

março, mas ainda continua acima da meta. Daqui a uns 20 minutos a gente vai ter a inflação CPI. E o tempos resultados das empresas divulgados até agora foram bons. Eh, em grande parte a gente tem quase que 3/4 80% dos resultados dos Estados Unidos, ah, com lucro para cima 12%. Na Europa tá para baixo entre 0- 3%. Mas você nota na parte de forward guidance ou que não tem forward guidance, ou são cautelosos ou preferem não comentar politicamente, ah, ou são ah, mais pessimistas. Então ainda eu acho que assim que a incerteza, imprevisibilidade é o

que domina a aqui o o nosso cenário. Ah, então qual em função dessa melhora que a gente teve, essa distensão eh desde a semana passada, dos últimos, das últimas duas semanas, eu diria. Então quais são as perspectivas? Então, será que melhorou? Ah, bom, tava muito ruim. Eh, eu acho que teve uma melhora relativa, mas num equilíbrio que ainda é ruim e eu ainda continuo cauteloso para cético. Ah, eh, e por quê? Ah, eu tenho um arcaboço, ah, eh, econômico e um diagnóstico de conjuntura e de política econômica muito diferente daquele que tem sido anunciado. Sabe

lá qual é esse eh arcaboço que muda cada dia, cada semana, mas eu acho que o enfoque é completamente errado e não pode dar bons resultados. Então, a dúvida para mim é o tamanho do downside em relação à economia americana. Eh, para ser muito claro, a gente já conversou sobre isso em reuniões passadas, o problema real dos Estados Unidos é a divergência de taxa de poupança muito baixa nos Estados Unidos, com déficit fiscal muito alto e exatamente a imagem especular nos países exportadores, tipo China e Europa, ah, com taxas de poupança muito alta, ah, e,

portanto, superáveis de conta corrente. Então, é um problema de despesa eh em relação à renda. em relação ao PIB, então é um problema no espaço quantitativo de absorção e não é um tema de preço relativo. Então tarifa é dos piores instrumentos, é dos instrumentos mais custos mais ineficientes, que você pode escolher para tentar zerar o défic contra corrente. E os desequilíbrios que a gente começou a ver no mercado de treasuries, no mercado de câmbio, ah, são muito importantes. É exatamente isso que você quer fazer, ter uma redução ou eventualmente eliminar o déficit em conta corrente

americano, você vai ter uma conta de capitais diferentes, o dólar tem outro valor e o yield do treasuries é completamente diferente. Então você muda esse equilíbrio externo, você muda o equilíbrio interno. Ah, mas certamente tarifa não é a o instrumento que se usa para atingir três objetivos. Então você tem um instrumento para três objetivos e você vai errar nos três. Ah, e um dos custos vai ser exatamente não ter o equilíbrio interno, que é eh ter mais crescimento. Você vai ter menos crescimento e ter menos inflação ou estabilidade de preços quando você vai ter um

aumento de do índice de preço. A outra coisa fundamental dentro da Casa Branca, dentro da equipe de conselheiros de política econômica, você tem o famoso paper do Stephen Myron em que é um ônus pros Estados Unidos, é um passivo ser moeda de reserva global e ter treasuries como ris Free Asset. Isso é uma loucura total. Isso aí é uma hora atípico que os Estados Unidos tem e você corroer essa credibilidade, brincar com isso, ah, eu acho que é muito grave. Eu acho que o Scott Basson tem tentado segurar o Peter Hassard, que é ah o

Chief Economist, o Stephen Myren, inclusive tentando ver se conseguem reeditar e colocar um paper novo, mas eu diria que a abordagem eh, na minha opinião, ela tá equivocada e é um disservço tremendo paraos Estados Unidos e pra economia global como um todo. E ainda muitos riscos pela frente. Então, da mesma maneira que tarifa sobe, desce, fentanil é 20%, 10 é recíproca, ah, você tá no no corredor do Air Force One e muda de ideia quando tá indo pro banheiro e tem uma outra ideia. Então, da mesma maneira, você vai ter improvisações muito grandes num processo

muito complexo, que é o processo orçamentário, que é o pacotão que tá dentro do budget reconciliation bill, que tá no Congresso. Eles querem ter algo até Memorial Day, que é daqui a duas semanas, não vai rolar. Ah, e eu acho que isso aí vai intensificar. Então, por exemplo, você tem decisões muito importantes, não? Vamos agora subir a isenção que a gente usa para para deduções ah para quem pagou eh impostos eh prediais ou IPTU ah eh nos estados e municípios. Ah, então você tá aumentando para 10, 2030. Isso aí cria um buraco fiscal enorme, então

a pressão é para reduzir. Por outro lado, como é que você vai equilibrar cortes de impostos? Quem que vai se atrever a mexer na previdência? Quem vai se atrever a se meter no Medicare? Bom, você tem que se meter aí dentro para poder viabilizar os cortes de imposto. Então tem muita coisa pela frente. Se você achou que a discussão tarifária é ruidosa, agora você vai ter o holofote na parte fiscal e eu acho que tem muita volatilidade vindo pela frente. Ah, então o Outlook é de um elevado grau de incerteza. Ah, eu acho que temos

que reconhecer que houve um recuo, eh, no sentido que o Bcent avançou com racionalidade e estamos numa posição melhor do que há duas semanas para trás, mas com diagnóstico ruim, numa situação ruim. Então, com isso eu faço a marcação a mercado de 80 para 70% na probabilidade de recessão. Se é 70, 60, que nem o Jps, ou seja, é alta, é maior do que 50%. eh essa minha mensagem e agora com valuations que já não estão mais baratos. Ah, então acho que você fica numa situação mais difícil. Então, a estratégia é ficar esperto, manter uma

posição de caixa relativamente generosa, ah, colocar eh se colar nos benchmark e eu acho que uma das coisas que é muito clara que nesse processo de ajuste vai ser dolólar beish e vai ser positivo para outras mercadas, outras moedas tipo majors, inclusive algumas moedas emergentes também. Então, a confusão aqui em relação à tarifa e eu sei que a o Artur também vai entrar nesse tema. você é muito rápido. Então, eh, o problema é esse. Ou seja, você tem a turma do ah Peter Navarro, a turma do Volt, tem a turma do Howard Lutnick, ah, e

seria muito mais proteionista, com tarifas muito mais altas, com uma visão de, eh, de isolamento comercial dos Estados Unidos, ou seja, uma visão de autarquia, combatendo ou eh enfrentando uma visão menos radical que é a do Scott Bassent e que tá indo em direção ao Scott B. Então, por isso que a gente teve eh nesse gráfico do JP Morgan Asset Management, você sai de uma tarifa média de 2,5 3%, você chegou a quase que 25% e você tem tido essas insenções, exonerações. Na realidade a gente tá com prazo de 90 dias para rever tudo, inclusive

com a China, mas a gente tá com uma tarifa média que é 10 10 pontos percentuais acima a da onde estávamos antes de tudo isso começar no Liberation Day, que é muito ruim, vai ser contracionista, vai subir a inflação e vai diminuir a o crescimento do PIB. Mas para aqueles que querem saber como é que tá o negócio aí nos Estados Unidos, pô, é tranquilo, a gente vai enfrentar super bem. Ah, então a gente vai se ajustar então com a tarifa subindo de automóveis. Então a gente vai comprar o carro T25, que é a tarifa

de 25% eh com modelo XL. Então a gente se ajusta, então a economia vai se ajustar com uma tarifa mais alta, então não tem menor problema. Mas o mercado se ajustou bem, então indo mais para um tom sério. Então a gente vê que a bolsa dos Estados Unidos se recuperou no fechamento de ontem comparado com Liberation Day. A gente praticamente zerou a as perdas da onde saímos, mas ainda estamos para trás ah do pico de 6.000 a 150 da onde a gente veio. Ah, depois de ter caído 21%. Ah, então você fica naquela operação, bota

o bod na sala, tira o bod na sala, mas será que isso é bom ou é ruim? Bom, é melhor do que a gente estava após o Liberation Day, abaixo de 5.000, mas eu acho que a perspectiva, menos mesmo com uma atenuação da parte tarifária e com um domínio maior do Bess Navarro, Lutnck, eh, e Volt, eu acho que é um cenário que se deteriorou em relação ao que poderia ser. Ah, e o que a gente vê e as bolsas globais, então que eu tenho o Aquix, que é o resto do mundo excluindo os Estados

Unidos, que também se recuperaram, mas tem um tema importante que é saída de capitais dos Estados Unidos que vinham saindo, debilitaram dólar, aumentaram os guildos nos Estados Unidos. Agora você teve uma volta de capitais de novo pros Estados Unidos, mas você tem um domínio. Então aqui acho que a procura de foreign assets eu acho que é uma dica importante também pra carteira de você ter uma diversificação geográfica é fundamental, mas você tem a 12% para cima ah na bolsa XUS contra 0 a 0 negativo 06 no S&P. Ah, e em relação a Yield Curve tem

ido para tudo quanto é lado. Eu sei que o Cezinha vai se aprofundar nessa parte, mas do lado esquerdo você vê a estrutura termo de taxa de juros e fez o que a gente exatamente previa. Ou seja, você tá tendo o be stipner, a parte curta antecipando uma recessão e cortes de juros do Fed, ela mergulhou. Ah, houve uma pequena reversão com uma reunião do Fonco um pouco mais dura. Já vou lá daqui a 10 minutos. Então, a parte curta caindo e a parte longa subindo. Então, você tem essa estipada importante da curva que eu

acho que continua sendo atônica. Acho que a parte curta vai continuar subindo e caindo e a parte longa a vai continuar subindo. Ah, o que é ruim para ativos de renda fixa com duration. Ah, e, eh, do lado direito, então, você tem essa volatilidade tremenda e do 10 year, que chegou a mínimas de abaixo de 3 e75 no ano passado, antes das eleições, bateu 4,80, caiu para 3,90 e voltou a subir agora 60 bases points ah em direção a 4,5 no 10 year. Ou seja, você continua com muito muita volatilidade, mas eu diria que a

tendência eh que se monta, então é uma tendência entre expectativa de inflação vindo de tarifas, ainda que menores, e ao mesmo tempo de uma deterioração importante na parte fiscal, é que esse prêmio de risco da parte longa tem que subir. Ah, enquanto isso, a gente tem tido uma saída de capitais nos Estados Unidos. Então você vê o índice eh BBDXY, que é uma sexta ponderada mais ampla, mais representativa do que o DXY, que é muito eurocêntrica e encêntrica, que é de 40 anos atrás. Ah, o dólar caiu, ah, as moedas emergentes se apreciaram, você tem

ida de capitais para países emergentes também, beneficiando inclusive o Brasil, beneficiando inclusive o Real. Ah, e você teve uma pequena recuperação com volta de capitais em direção aos Estados Unidos. E no gráfico da direita, eu mostro que você tem ainda ah uma margem eh de desvalorização eh do dólar, no sentido que ele continua sobrevalorizado em termos reais efetivos entre 10, 15%. Então, eh, na medida que você tenha políticas equivocadas e saída de capitais, que é o que eu vou mostrar daqui a pouco, que é o driver do câmbio, eu acho que o viés de moedas

é para baixo. E isso é fundamental porque quando a gente faz um attribution report, que é decompor o resultado de uma carteira, em geral a gente olha, a gente gerou alfa eh positivo ou negativo em renda fixa, em renda variável, mas a gente não faz a, em geral se esquece de fazer a atribuição do câmbio. E ele tem sido fundamental para explicar ah o comportamento do diferencial de bolsas e de diferencial de renda fixa também. E na medida que a gente esteja pessimista dólar, você tá otimista com relação a ativos estrangeiros, o que vota a

favor de aumentar o exposure a foreign assets na sua carteira. E aqui está o argumento de que é uma furada total você tentar resolver um problema que é de baixa taxa de poupança das famílias e de um elevado déficit primário nos Estados Unidos. Ah, tentar resolver um problema que é excesso de despesa sobre renda com tarifas é uma bobagem total. Então você mostra o superavit comercial da China. A linha vermelha é a previsão central do último World Economic Outlook do FMI. Então, mostra o superit conta corrente contra um déficit idêntico. É uma imagem especular. O

dé o meu superá na China é o teu déficit nos Estados Unidos. Então, o problema é de falta de poupança nos Estados Unidos, excesso de poupança na China e, portanto, você não vai resolver com preços relativos e não vai resolver com tarifas. Aqui é outra loucura total. Você tenta colocar algo na no Canadá. O supervis comercial canadense não tem nada a ver com preço relativo, não tem nada a ver com tarifa, tem exclusivamente a ver com petróleo. Você não vai conseguir absolutamente nada em tentar colocar uma tarifa no Canadá, não vai ser por aí. Então,

novamente, é só rapidamente para mostrar ah o disparate total. é que ter uma política monocentrada em tarifas de importação, quando este não é o problema, ele vai ser o fruto ou vai ser a causa de muitos estragos, tanto em atividade como emprego e como também eh em inflação. E esse aqui é o modelo que vocês têm que entender eh entre Estados Unidos e China, ou seja, na linha de cima, o que que tá acontecendo? Você tem um défic de conta corrente nos Estados Unidos. Ah, a China então exporta, então como ela tem um superavit eh

de conta corrente com os Estados Unidos, então ela tem ela tá gerando um excesso de poupança, então ela tem um superáit comercial e para gerar o balanço de pagamentos, ela compra ativos americanos. Então, olha só o tiro no pé que se tá dando com a política comercial desse governo. Ou seja, você tá tentando eliminar o défic em conta corrente. Portanto, você vai eliminar a demanda fluxo por treasuries. Ou seja, ao você eliminar o déficit de conta corrente e não ter o superavit de de conta corrente na China, ela não tem o que investir, não vai

ter dinheiro para investir em treasures. Você tá dando um tiro do pé, é uma redução na demanda por dólares, portanto dólar beish, é uma redução por demanda por treasuries, portanto ys mais altos. Então, exatamente. Não entender esse mecanismo eh de absorção e de diferenças de poupança vai exatamente terminar afetando aquilo que você não quer afetar, que são os dois pilares da economia global, do sistema financeiro eh global, que é estabilidade de câmbio do dólar e também do ativo livre de risco, do risk free asset, dos treasury bills. E aqui então ah, mostra o que que

eles estão fazendo equivocadamente com relação à moeda americana. Então você tem oferta e demanda por dólar no equilíbrio zero, você começa a aumentar a tarifa, você diminui o déficit em conta corrente. Então a demanda fluxo por dólares diminui, você vai de um equilíbrio zero para um e ao mesmo tempo você afeta a credibilidade dos treasures. Então você tem saída de capitais dos Estados Unidos, então você tem um problema na conta comercial, você tem um problema na conta de capitais, então isso deprime a demanda por ativos americanos e te leva o equilíbrio dois. que é exatamente

essa desvalorização usando o índice BBD XY que vem ocorrendo, já desvalorizou 6,5%, o dólar continua sobrevalorizado entre 10 e 15% e vai continuar acontecendo na medida que você tem essa essa esse a política de tarifas e afetando a credibilidade do mercado de treasuries, causando saída de capitais nos Estados Unidos. na medida que eles continuem e devem continuar com essa política econômica, é um tiro no pé no dólar. Agora, eh, é importante ver também eh isse aqui é o último relatório eh que sai da Comissão Orçamentária do Congresso. Eh, primeiro que o déficit acumulado de 7

meses já passa de 1,2 trilhões de dólares. Isso se você ajustar por descompasso na arrecadação e hum você tem um problema de datas que subestimam as despesas neste ano fiscal ajustado por esses dois efeitos, você tem um déficit nominal crescente. Você teve um déficit nominal ampliado nos Estados Unidos no governo geral de 7,3% no ano passado e um déficit primário de 3,6% do PIB. E com isso uma dívida eh do governo geral ah com relação ao PIB de 96,5% do PIB. Então essa dinâmica da dívida pública é crescente. Ah, e você cortar impostos sem ajustar

o déficit estrutural da previdência Medicare, simplesmente só vai aumentar o déficit primário, vai aumentar a dívida pública e vai aumentar a oferta de treasuries. Então, veja bem, eu acabei de falar, a gente vai aumentar a oferta de treasuries com o pacote fiscal que tá sendo negociado no Congresso. Não vai ter ajustes de cortes de despesas. O que você é arcador de receita de de tarifas de importação é irrelevante, é 1000 vezes menor do que você arrecada com imposto de renda a pessoa física nos Estados Unidos. E, portanto, ah, você vai, eh, ter um desequilíbrio de

ter que aumentar a oferta de treasuries, quando a demanda por treasuries junto com saída de capitais vai te botar pressão eh nos yields. Ah, e a comissão orçamentária do Congresso é muito clara. Isso aqui não é um relatório de wall suite, alguém terroriz aterrorizando, é um relatório eh do Congresso, ah, alertando contra o risco de uma crise fiscal. Eh, há uma risco de perda de confiança na gestão da dívida pública americana. Novamente, são riscos de baixa probabilidade que não variam o rebaixamento do rating. Eu acho que isso é possível na medida que você tenha um

programa fiscal ruim. Ah, e os juros na parte longa da curva e aumentam e ele vem aumentando para 4,5%. E eu acho que esse prêmio de risco fiscal, esse prêmio de risco de rebaixamento do rating soberano está no preço, não está nos ios longos. E por último, a o Congresso Alerta, a gente já viu esse filme na América Latina, monetizar e desvalorizar o dólar, reduzindo o valor da dívida real da americana, só geraria uma espiral de instabilidade, destruiria a demanda por dólar, por treasuries, e você sim entraria numa espiral eh de risco de crise fiscal

muito grande. Então isso aqui é é dentro do próprio Congresso. Ah, eu acho que a iniciativa do governo, especialmente dentro da Secretaria de Assessores de Economistas do Presidente, de querer diminuir o papel do dólar e de tirar o papel de risk free assasury é extremamente perigoso, com efeitos desastrosos não só para os Estados Unidos, como para o programa financeiro global. Então esse otimismo de ontem de Tabulis, quando continua tendo toda essa parte que ainda não entrou em cena, ela vai entrar em cena agora essa parte fiscal, eu acho que é algo bastante preocupante e que

vai ter que ser resolvido nas próximas semanas. Aqui eu mostro rapidamente a o estrago fiscal que se vai causar no que está sendo proposto em matéria de cortes de impostos, sejam a pessoa jurídica, sejam os novos cortes de pessoa física. Ah, e com isso você pode ter uma redução da receita de 1,7% do PIB ao ano. Eh, e se você não tiver um corte correspondente de despesa e não vai ter, ah, você vai ter um aumento do déficit primário, vai ter um aumento na emissão de treasuries quando a demanda global por treasury está caindo, que

é exatamente o problema que ocorreu a especialmente quando os ys começaram a subir. Então, este gráfico quer dizer o quê? Olha a linha cheia azul marinho no equilíbrio zero. Então você tem isso aqui é o é o oposto, né? A demanda, como tá em yield, ela é o inverso de preço, então a a demanda é praticamente quase que infinitamente elástica. Isso quer dizer que você pode expandir a oferta de treasuries e normalmente a com credibilidade fiscal americana e num regime de credibilidade do tesouro americano, a demanda é quase que infinitamente elástica. Então você pode emitir

o que quiser que o yield não sobe, mas o que você tá fazendo é eh eh brincando com a credibilidade do tesouro americano e então o mercado começa de cobrar um prêmio de risco e você tem uma queda na demanda por treasuries e aumenta o prêmio de risco country ris premium que nem que nem no Brasil o risco país sobe, a gente vai ter um downgrade. Então agora a demanda por treasures, ela não é infinitamente elástica, ela começa a ter uma inclinação. O que quer dizer na medida que eu aumente o déficit fiscal, que é

o deslocamento da curva verde para curva tracejada verde pontilhada, esse aumento de um para dois é exatamente o custo de você ter primeiro a perder credibilidade, a curva de demanda deixa de ser infinitamente elástica. E segundo, erosão fiscal com aumento do déceit primário, cortar receita sem cortes de despesa, vai aumentar o prêmio de risco na parte longa da curva, por isso que a parte de treasures na parte longa está e deve continuar subindo eh nos próximos meses. Onde que a gente tá em matéria de atividade econômica? Primeiro tri, ah, parabéns ao Fed de Atlanta que

acertou em cheio. A gente teve uma contração de 0,3%. Ah, mas muito disso se deve uma antecipação eh especulativa ou preventiva eh das importações. Ou seja, bom, vou levar um tarifaço, então eu me antecipo nos bens de consumos duráveis e me antecipo em insumos importados ou bens de capital. E com isso a gente teve uma demanda estoque muito grande. Ah, então esse esse aumento das importações gerou esse déficit de conta corrente muito grande no primeiro tri, que é do lado direito, que é exatamente essa barra cinza clara, que é a maior explicação mais importante do

déo tri de 0,3. São exatamente a essas importações eh que se anteciparam. Eh, o que chama atenção, no entanto, novamente que eu falei resiliência da economia americana, me surpreenderam duas coisas. Primeiro, que o investimento, a formação bruta de capital fixo e excluindo acumulação de estoques, ah, continua crescendo, ah, crescendo bem. Ah, isso é positivo, ou seja, que a economia continua forte e que nem o Paul disse na coletiva na semana passada, ah, o consumo ah das famílias ele continua forte. Ah, aqui você tem uma história que ela praticamente ela se cancela uma contra a outra.

Então você teve um aumento do consumo em parte, porque eu fui e comprei o carro importado, aquele modelo T25. Então eu comprei um carro importado, então aumentei o meu consumo e aumentou a importação. Na medida que eu antecipei o consumo, no segundo tri, o consumo deve cair, mas também a importação deve cair. Então vai ser neutra no PIB por esse sentido, mas eu não esperaria a manutenção do consumo no segundo trimestre ah nessa direção. Então a posição inicial no primeiro tri, ela já mostra os efeitos de antecipação, mas o Liberation Day foi no dia 2

de abril. A gente não sabe exatamente, nem o governo Trump sabe onde ele vai terminar com tarifas. A única coisa que eu sei que vai ser contracionista. Eu não sei se vai levar o PIB para zero, para -05, para menos. Então, por isso que eu digo que eu acho que a chance de ter uma recessão, porque tarifas são contracionistas e incerteza e imprevis imprevisibilidade são inimigos da do processo de formação de capital fixo, de investimentos, então acho que acaba sendo contraista. Por segundo tri é muito cedo, tem muitos poucos dados. Fed de Atlanta tem 2,3%

positivo no segundo tri, mas quando você olha os indicadores ah contemporâos de atividade ah de manufaturados, moradia, consumidores, mercado de trabalho da Goldman, dá negativo 02, ou seja, a gente estaria entrando ou já está no meio do segundo trimestre com PIB negativo pela segunda vez e eu acho que deve ser entre 0 e -5 no segundo tri, então seriam dois trimestres. consecutivos de contração. Mercado de trabalho continua forte, taxa de desemprego estável em 4,2. Formação de nonf nonf payrolls continua ligeiramente acima da média móvel. Então o mercado de trabalho em dados que são de abril

ainda não refletem um choque tarifário, mas ele deveria se deteriorar. Então, em resumo, uma atividade que foi em certos elementos mais resiliente do que a gente esperava, um mercado de trabalho forte levou à conclusão do PA de que a gente tá numa posição inicial boa da economia, ela continua crescendo e, portanto, ah, eu não tenho necessidade de ah de cortar juros no momento. Você teve mês passado CPI e PPI e PCI eh todos caindo. Vamos ver o que que vai sair agora daqui. Ó, já saiu, não consigo ver. Vamos ver que o que que vai

sair de CPI, mas eu diria que a inflação está caindo, mas ainda não está no nível ideal. Ah, então você tem no resultado é exatamente o que o Paulo disse, que é essa tensão em que os objetivos do mandato dual do Fed entraram em conflito. Por um lado, você vai medir o desvio padrão do iato, ah, do PIB e o desvio padrão do iato de da taxa de desemprego com a taxa natural de desemprego. E você vai ver qual que tem um desvio padrão maior e ele vai responder aquele desvio que for mais alto. Ah,

você vai ver o desvio da inflação, vai ver o desvio do desemprego e eu acredito que vai pesar mais o desemprego. Eh, e, portanto, eu acho que eventualmente eles vão cortar juros. Mas o que ficou muito claro é, primeiro é que nem o próprio Fed se atreve a traçar cenários. Então, a gente tá aqui traçando cenários, mas eu repito, não tome isso aqui como afirmativo ou conclusivo, é apenas uma ilustração e sujeitas a revisões extremas, dado as mudanças radicais de política econômica que ocorre a cada 48 horas. Mas ficou muito claro que não há pressa

alguma eh do Fed. Aí nisso eu me enganei. Por isso que eu vou rever e eu vou mostrar para vocês agora a trajetória da de corte de juros. Eu esperava que você teria uma desaceleração mais rápida da atividade já com aumento de desemprego para junho. Portanto, eh gerando a história e a a explicação eh pro Fed poder cortar juros na reunião de junho. Ficou muito claro eh pelo Paulo na coletiva da semana passada que não vai acontecer. Ou seja, primeiro que vai cortar mais tarde e número dois que o orçamento de corte de juros é

menor dos eh do que os 125 basis points ou cinco cortes de 25 que a gente tinha programados. Então, em função disso, ah, mais uma nova revisão. Ah, então, eh, olhando aqui o metrô de Paris, eu tirei os cortes que eu tinha em junho e julho. Fiquei então com três cortes de 25, não cinco cortes de 25. São tão 3,25 para 3,5 e 3,5 com um prêmio de risco ah de term premium mais um risco fiscal, te dá uma taxa de 10 anos de 4,75, que é mais ou menos para onde a gente tá indo.

Ah, e o mercado foi exatamente nessa direção, ele leu o resultado. Se você tivesse olhado as últimas duas ou três semanas, o mercado vinha aumentando a probabilidade de ter mais cortes. O mercado estava indo exatamente na mesma direção que nós estávamos indo no GAC em direção a cinco cortes de 25. E agora você vê uma concentração toda a massa de probabilidades foi pra direita. Então o mercado acha mais provável que você termine em 3,75, ou seja, dois cortes de 25. Eu acho que tem mais um, ah, três cortes de 25, mas mostra que uma posição

mais forte da economia, inflação ah, ainda não sob controle e o Fed prevendo eh esperando eh para poder ter maior eh eh grau de convicção sobre o cenário, ele deixou uma mensagem muito clara de que esses cortes que a gente programava não estão a caminho. E é isso do meu lado. passar aqui a palavra então pro meu colega Artur. Obrigado. Obrigado, Paulo. Bom, bom dia a todos. Vamos começar dividindo aqui a minha tela. Já tô no no meio da apresentação. Vamos voltar lá. Bom, gente, eh hoje a gente vai falar um pouco sobre duas coisas,

né? Eh, acho que o tema já deve ter ficado relativamente claro para todo mundo aqui, né, que eh as mudanças constantes eh eh vão ser, né, eh a a tônica desse governo e eu acho que a gente vai ter que conviver com isso, né, com mudanças de direção de forma muito constante, né? Então assim, primeiro eh um grande acerto do GAAK passado, né? é o item número sete, que qualquer conclusão que a gente fosse chegar, por definição estaria errada no lugar. Então assim, e essa a gente acertou, né? Eh, e acho que isso ainda é

válido daqui paraa frente, de tal forma que a gente continua com o mesmo aviso, né, de que, poxa, tudo que eu falar aqui nos próximos 30 minutos pode est, entendeu, eh, outdated relativamente rápido, né? Eh, mas vamos lá. O que que a gente tem para falar hoje, né? Eh, vamos falar um pouco do acordo com a China, mas vamos passar rápido porque o Paulo já falou por isso, né? Eh, a pergunta que a gente tem que responder agora é: esse choque de incerteza, ele tem alguma característica de irreversibilidade ou não, né? Eh, se a gente

teve efetivamente uma vitória do pragmatismo norte-americano, né, dizendo: "Olha, pois cara, não dá para colocar a economia numa trajetória insustentável". Os três dilemas do Fed. E aqui a gente vai fazer uma parte um pouco mais temática. que é a história da eh da busca do portfólio perfeito. A gente vai pegar um livro do Andrew Low aqui e vai pegar 10 dos principais expoentes, né, de gestão de portfólio e e mostrar como é que eles pensam gestão de portfólio, né? Então, o acordo com a China, né, o Paulo já definiu bem, eh saímos de tarifas de

145% para tarifas de 30, 10% é o baseline, 20% é a sobretaxa do fentanil. a China retalia com os 10%, né? Eh, e a gente tem, eh, 90 dias para negociar, né? Por que que o mercado melhorou, né? Eh, porque todo mundo leu essas highlights do Wall Street Journal, manchete do Wall Street Journal, dizendo o seguinte: "Olha, poxa, eh, o Trump voltou atrás, será que a gente evitou o desastre das tarifas, etc, tal?" Eh, e a pergunta que se faz a partir de agora é a seguinte: poxa, eh, o efeito econômico da incertece dos últimos

30, 45 dias, ele é reversível ou não? Ou seja, tem efeito zero? É como se a gente não tivesse vivido a incerteza dos últimos 30, 45 dias ou ele já vai ter algum efeito permanente, né? Eh, essa é a discussão que o mercado vai ter a partir de agora, né? É, acho que as pessoas que defendem o pragmatismo, né, eles olham para esse gráfico aqui, foi um gráfico da projeção do FMI e falam assim: "Olha, eh, tá tudo muito legal, mas poxa, o país mais afetado nas projeções de crescimento de guerra comercial foi o país

que iniciou a guerra comercial, que era os Estados Unidos, né? Então, eh, o pessoal olhou para esse gráfico, deve ter mostrado pro Trump falando: "Olha, presidente, eh, tá tudo muito bom, tá tudo muito bem, mas, poxa, eh, segundo o FMI, quem mais se ferra com a guerra comercial somos nós mesmos que começamos essa guerra comercial". Então, talvez não seja uma boa ideia a gente se engajar nisso aqui tudo, não, porque além da gente perder em termos absolutos, a gente também perde em termos relativos, né? Eh, além disso, né? Eh, quando você fez aqui, você olhava

os surveys, né, especialmente o survey do do Fed de Dallas, né, que que as empresas estavam te dizendo que elas iam fazer com as tarifas, pô, passar pro consumidor, né? As empresas estavam 76% das empresas de manufatura e quase 50% das empresas de serviço te dizendo que olha, cara, desculpa, mas eu vou ter que passar isso adiante pro consumidor para virar a inflação, né? Então, olhando para isso, a a a turma do pragmatismo, né? né? A turma que defende que o que tá a gente tá vendo agora foi uma vitória do pragmatismo, tá dizendo: "Olha,

eh, mostraram esses dois gráficos pro Trump, o Trump olhou e falou: "Não, isso aqui eu não quero eh vamos voltar atrás", né? Possível. É difícil fazer essa afirmação de forma tão eh categórica assim, né? Quais são as projeções atualizadas, né? O E Budget Lab, que a gente usou no último GAAKAC, né? Eh, ele falou: "Olha, e lembra? era 06 de impacto no PIB potencial norte-americano, né? Caiu para 0,36. Então, basicamente caiu pela metade o impacto do PIB potencial norte-americano, mas ainda assim não é irrelevante. Estamos falando uma redução de mais de 15% do PIB potencial

norte-americano, né? Então, ainda tá lá, ainda relevante. Eu acho que esse ponto aqui é o ponto que o Paulo trouxe também, o mesmo gráfico. Mesmo com as reduções de tarifa, gente, imagina que a gente vá todo mundo pro pra tarifa básica de 10%, né? Eh, que é o que é uma solução possível para esse mundo. Se a gente for para todo mundo com a tarifa básica de 10%, a tarifa de importação norte-americana ainda assim vai ter sido multiplicada por quase quatro, né? Então, eh eh é um choque muito menor do que você ter os 25%

de tarifas que a gente tinha no passado, mas não é irrelevante você quadruplicar as tarifas de importação de um país. Então essa ideia de que, poxa, olha, eh, tá tudo tranquilo a partir de agora, que não os efeitos econômicos não vão ser sentidos, eh é uma tarifa que é uma ideia que talvez a gente tenha que eh provar com os dados, né? Por enquanto, quando você olha, eh, quadruplicar a tarifa norte-americana deveria ter algum efeito econômico, né? E a gente chega no Fed e os três dilemas, né, que o Fed tem, tá, tá, tá se

confrontando agora. E foi muito claro, o Paulo foi muito claro na quarta-feira passada, né? Eh, ele foi anormalmente claro, né, do e eh no quando ele disse eh e é mais fácil ser claro quando você diz que você não sabe, né? Então assim, que que ele disse? Fala assim: "Gente, não sei. Eh, eu tenho três grandes dilemas com os quais eu tenho que lidar agora. E, cara, como eu não sei qual é a política comercial, eu não sei em quanto tempo, né, a gente tem essa dicotomia entre o que a gente chama de soft data,

que são são os dados de eh sentimento e o hardeira, que é o dado da economia real, né? Eh, então ele falou assim: "Olha, eu tenho certeza em relação à política comercial, logo eu não sei se o se os dados de sentimento vão se transformar eh em dados de economia real, em que magnitude, em que velocidade", tá? Além disso, eh como o Paulo falou, eu tenho agora que se esse negócio efetivamente se transformar em dados de economia real, ou seja, se eu tiver uma pseudo estaglação, eh como é que eu lido com objetivos conflitantes, né?

é, é de política e e eh de política econômica, né? Eu tenho o meu mandato dual, eu tenho emprego, eu tenho inflação, eu tenho inflação subindo e emprego caindo, né? Que ou desemprego subindo, o que que eu faço, né? Eh, ou seja, é um levando a dois que leva a três, né? N n n n nessa cadeia lógica aqui, né? Quando você pega assim essa dicotomia entre eh os dados de sentimento e os dados de economia efetivo, né? Quer dizer, não é anormal, né? Isso aqui é uma pesquisa da Goldman, né? que você tenha os

dados de sentimento sendo leading eh pros dados da economia real eh em momentos que você tem choques de expectativa, ou seja, quando você toma um susto. Isso aqui não é um um ciclo econômico normal, eh onde você tem, ah, o ciclo de política monetária, ciclo de estoque, ciclo da economia real. E aí os dados de sentimento e os dados de eh eh de economia real vão relativamente juntos, né? Aqui não. Aqui você teve 45 dias de bombardeio de manchete de Financial Times, Wall Street Journal, eh chocando os agentes econômicos, chocando os consumidores, chocando as empresas.

As empresas te disseram: "Poxa, tomei um susto danado, eh, mas não demiti ninguém até agora". Eh, tomei um susto danado, mas ainda não cortei o investimento. Tomei um susto danado, mas, poxa, o consumo ainda não foi afetado. Por quê? Porque, pô, minha renda não caiu. Então, por enquanto, eu só tô dizendo para as pessoas que eu tô assustado. Os dados de confiança do consumidor que a gente mostrou no GA passado. Eh, só tô dizendo para vocês que eu tô incomodado. Os dados de confiança do empresário da mesma coisa, né? Eh, e aí a Goldman mostra

que fala assim: "Olha, em eventos no qual você tem eh eh o risco de manchete de jornal, não é normal você ter esse esse lag entre 40 e 60 dias eh do da manchete do jornal aparecer até esse negócio transformar." ar em em dados de atividade eh real na economia, né? Então, a gente tem aí, poxa, 40, 60 dias, estamos exatamente no meio, você teve uma reversão da manchete de jornal, então a discussão é essa, né? Se no meio eh do eh eh do de quando você deveria começar a sentir o efeito, a manchete revertida,

o que que vai acontecer? Essa é uma ótima pergunta. Temos que discutir isso daqui para frente. Eh, o Pow, né? Eh, isso aqui, eh, todo o comunicado do FOMC, ele foi bastante claro, né? Eh, eh, na avaliação dele da economia, olha, cara, apesar do aumento da incerteza, a economia ainda tá num lugar bom. Então, pô, posição inicial da economia é OK, gente. A taxa de desemprego tá baixa, o mercado eh eh de trabalho tá próximo de de emprego de full de full employment, né, de emprego total. Eh, inflação caiu, mas permanece acima da nossa meta.

Essa aqui é a parte que nos deixa desconfortável, né? Aí ele vem paraa avaliação dos riscos, que é uma coisa que a gente vê muito aqui no eh eh no comunicado do BC Brasil, né? Ele fala assim: "Poxa, eh os riscos tanto de desemprego mais alto quanto de inflação mais alto subiram, né? Eh então ele tá olhando e dizendo: "Olha, os riscos aqui eh pro meu mandato dual, eles foram cada um para um lado, né?" Ele traz eh essa dicotomia entre os dados de sentimento e os dados da economia real. ele fala, poxa, a absorção

doméstica, né, que é o que ele ele ele usa, né, o dado do PIB, como Paulo mostrou no no último slide, eh ele foi negativo porque você teve importação que eh eh tornou o dado negativo, mas a absorção doméstica, né, que é consumo, mais investimentos, mais estoques, mais governo, tal, cresceu a 3%. Então ele fala que olha cara, a demanda doméstica tá crescendo a 3% para mim. Então isso aqui é o da uma economia que tá crescendo muito próximo, até um pouquinho acima do potencial, né? Aí ele começa eh do outro lado, né? As pesquisas

tanto dos domicílios dos dos consumidores, quanto dos do ambiente de negócios demonstram uma queda, entendeu? Eh eh eh importante de sentimento e incerteza elevado, né? Então assim, ele fala: "Olha, tá tudo muito bem por enquanto, mas eh os dados de sentimento têm uma queda muito importante, né?" E aí ele chega nos objetivos conflitantes dele. Ele fala assim: "Olha, eh o problema é que diante de um choque de oferta, a gente pode, se colocar numa situação no qual o nosso mandato do alto teja intenção, né? os objetivos do nosso mandato do alto tej intenção, ou seja,

eh eu tô com a inflação subindo e o desemprego subindo. E aí o que que eu faço? Como Paulo muito bem disse, por isso que eu tô passando rápido aqui para poder chegar na parte mais divertida, que é a parte de portfólio, eh ele falou assim: "Olha, eu eu vou olhar para aquilo que tá mais longe da meta." Então assim, olhando para aquilo que tá mais longe da meta, eu vou reagir para aquilo que tá mais longe da meta, né? Então assim, quando você olha para isso, ele fala assim: "Olha, eh, se os objetivos esverem

em conflito, eu vou ter que decidir, eu vou ter que fazer um julgamento daquilo que para mim, na minha opinião, tá mais longe das do do objetivo eh da da sua meta e aquilo que tiver mais longe da sua meta, eu vou começar a reagir à aquilo." Mas é uma posição muito desconfortável, porque a gente sabe que, poxa, a política monetária não foi lidada para lidar com para ela não foi criada para lidar com choque de oferta, né? Ela não consegue lidar bem com choque de oferta. Então, eh eh é um problema pro Banco Central

eh ao qual ele vai reagir, mas por qual ele não foi desenhado para, eh, para para reagir, né? O Banco Central foi desenhado para lidar com problemas de demanda, né? E a política monetária, ela age muito bem no canal da demanda, ela age muito indiretamente no canal da oferta, né? Eh, e aí ele fala: "Olha, gente, por enquanto e eh o eh espera, tô em compasso de espera para usar um termo que a gente usava no Banco Central antigamente, né? eh, dizer, "Cara, tô tô em compasso de espera, não vou fazer nada. Eh, o nível

de incerteza é muito grande. Não sei se eh as expectativas e os dados, entendeu, de expectativa vão virar eh efetivamente dados de atividade econômica mais fraco ou não. Não vou pré-reagir a isso. E ao não pré-reagir a isso, o que que eu vou fazer? Nada. Eu vou ficar sentado aqui eh esperando. Então, junho, provavelmente não vai ter nenhum corte, né? Eh, eh, julho acho que já tá sobre sobre júdice aqui, né? Eh, e o mercado foi para isso, né? Como é que o mercado reagiu a todos esses esse conjunto de informações que o Banco Central

norte-americano passou pra gente, né? Ele foi lá e tirou mais um corte para esse ano. Então, para esse ano a gente já tá com um pouquinho acima de dois cortes. Eh, tava eh hoje pode ser até um pouquinho diferente disso, mas tava com um pouquinho acima de dois cortes e o juro terminal eh ali no 3,25, que é mais ou menos em linha com os dots do Fed, né? Então assim, e essa é a parte aqui que a gente vai testar, né? Por quê? Porque poxa, com a reversão eh desse choque de expectativas, será que

o Fed vai se sentir ainda instado a reagir, etc., né? Eh, a gente tinha um Fed que, poxa, tava todo mundo dizendo para ele, olha, o mundo tá acabando, o mundo tá acabando. Agora as pessoas vão dizer para ele: "Não, calma, eh, não é não é tão bem assim. É sim, por um lado ainda é ruim e eh o choque de tarifas, ainda é um choque de oferta importante. Por outro lado, não é os 145 de tarifas sobre a China, ou seja, não há embargo sobre produtos chinêses, é só os produtos chineses chegando mais caros.

Então, eh eh eu acho que, poxa, eh dessa vez eles estão com atitude completamente certa. você tá sentado lá, você fala assim: "Cara, eu tenho que esperar e ver o que vai acontecer". Pré-reagir a isso pode ser eh um problema relativamente grave, tá? Gente, eu passei aqui rápido porque o Paulo já cobriu boa parte disso e eu queria entrar na discussão eh desse livro aqui, que foi um livro que a gente deu eh no no primeiro evento que a gente fez de alocação aqui no Brasil, né, né? O Paulo veio, veio o professor Rui Monteiro

lá da eh lá do Insper e a gente tá tentando discutir um pouco como é que funciona o processo da área de alocação, né? Como é que poxa, eu, Paulo, Sezinha, o Rogério, eh, os gave, a turma toda que se junta no comitê de alocação, eh, como é que a gente pensa, né? E esse livro, acho que é um livro bem legal, porque ele faz o seguinte, ele pega 10 dos principais exponentes, né, de toda a teoria de finanças, especialmente a teoria de alocação, né, eh, e não só ele pega o que que eles preconizam

a nível teórico, mas ele pergunta no final, fala: "Tá bom, você fala isso tudo, mas como é que é o teu portfólio na física, né?" E aí as pessoas e os caras respondem, né? Ele, então ele começa obviamente com com o pioneiro disso que é o Markovitz, né, o prêmio na de 1990, né, acho que a grande, o livro do Markovitz, né, tem o portfólio selection, né, para quem já, acho que isso aí é meio que leitura básica para todo mundo, né, e a ideia do Markovitz, né, quer dizer, é uma ideia relativamente simples. ele

pegou e falou: "Poxa, aliás, ele conta a história no livro, que é uma história engraçada de como é que o Marco Vit chegou eh eh a ideia de começar a olhar mercado financeiro, né? Ele tava eh na antissala do orientador dele de tese, ele não fazia a menor ideia sobre o que que ele ia escrever. Eh, e o orientador dele de tese tava tendo outra reunião, tinha outro cara sentado na antissala para esperando para falar eh também com o orientador da tese dele e e o cara que tava sentado lá era um corretor, né, que

era o cara que trabalhava eh eh investia o dinheiro do orientador dele, né? E aí eles começaram a bater papo e o cara chega para ele e fala assim: "Não, o que que você vai fazer?" Não, vim aqui para falar com o meu orientador para ver sobre o que que eu escrevo minha tese e o cara fala para ele. Ah, você não escreve sobre mercado financeiro? Então assim, eh, ou seja, a teoria do Marco Vitz, ela é tão aleatória no sentido de que, pô, foi um um encontro casual entre ele e um corretor de Wall

Street que gerou, entendeu, a primeira ideia do Markovitz de pensar em como escrever a tese dele, sobre o que escrever a tese dele, né? Eh, e aí ele fala o seguinte: "Olha, gente, eh, tá todo mundo pensando investimento do jeito errado? As pessoas pensam investimento, eh, como o valor agregado e risco, especialmente como o valor agregado dos riscos do seu portfólio." Não. O que o que interessa com valor individual, perdão, o que interessa é o risco agregado. É. Eh, e como a a os ativos não se movem e uníson, ou seja, eles não têm correlação

um, né? Tem horas que um negócio tá subindo, uma ação tá caindo, outro ativo tá subindo, outro ativo tá caindo. E se eu fizer a conta aqui desse negócio, eu termino, né, com uma fronteira eficiente que me diz que eu posso ter mais retorno para um determinado, um nível máximo de retorno para um determinado nível de risco, ou se eu fizer o contrário, eh, para um determinado nível de retorno, eu posso ter o mínimo risco possível, né? Essa é a ideia. Eh, é tão simples quanto isso essa ideia do Marco Covid. E talvez acho que

eh eh eh de novo, né, parece tão simples hoje com o benefício da dúvida. Naquela época ninguém nunca tinha pensado nisso, né? Eh, e a ideia que ele faz aqui, olha assim, que que você faz? Então, eh, a o conceito inicial, ele fala, é o conceito de diversificação, né? O conceito da fronteira eficiente é o conceito de essencial para você ter, é o conceito de ter um portfólio diversificado. E aí você começa com o processo top down, que é escolhe as suas classes de ativa e começa a locar o seu portfólio, né? Eh, ah, tem

um ponto aqui importante, eh, o retorno esperado pro Markovitz, ele fala o seguinte: "Olha, gente, eh olha os dados históricos, tá? Eh, e aqui, por que que eu tô fazendo essa discussão? Porque em algum momento, no futuro, né, quando a gente for discutir os nossos modelos de alocação, você vai discutir tanto, a gente roda Markovitz, a gente roda Black Litman, a gente l roda eh paridade de risco, né? E a gente vai discutir quais as vantagens e desvantagens, as características de um de cada um desses modelos, né? Eh, o Marco Vitol falou o seguinte: "Cara,

quer ver o retorno esperado de uma classe de ativo?" Olha, olha, olha pra história, né? O Black Litterman, não, o Black Litterman já traz uma atualização um pouquinho mais eh eh do seu do seu nível de de conhecimento, de retorno esperado, forward looking, né, return, né? Mas enfim, eh aí ele fala o seguinte: "Olha, dado que você tem a fronteira eficiente, é fácil, né? Você tem que descobrir qual é o seu nível de aversão ao risco, onde você tolera". E essa parte aqui é super importante, você vai ver isso em quase todas as pessoas com

com que a gente vai falar, citar aqui, né? eh, escolhe o nível de risco que você tolera e, poxa, se coloca naquele ponto. Tão simples quanto isso, né? Eh, qual que é o portfólio dele do Markovit? era, né? Infelizmente ele morreu eh eh na física, né? Pô, ele tinha ITF, né? Para exposição em ações, ITF de baixo custo, né? Quase uma gestão passiva. Uma coisa engraçada, em bondes, ele tinha bond específicos, né? Ele não tinha um ITF de bondos, ele não tinha um índice de ele tinha bondes específicos, ou seja, ele tinha ele tinha risco

específico aqui eh eh eh idiossincrático em dívida, ele não tinha ações. Ele tava confortável em ter riscocrático em em dívida e não em ações, né? Ele fala: "Olha, você tem que limitar um pouco a concentração setorial." E aqui ele fala, ó, tem um problema da gestão passiva, né? Que é uma coisa que a gente vai ver ao longo de vários desses autores, né? A gestão passiva tem uma grande vantagem, mas ela tem uma grande desvantagem que você acaba com uma eh eh concentração ou setorial ou regional, entendeu? Que pode ser extrema, né? Eh, e ele

fala: "Olha, toma cuidado também com o impacto da tributação nas suas classes de ativo, tá? Eh, o que você tem que fazer é ficar atualizando, né? Eh, conforme chegam novas informações, né? Você tem que fazer uma atualização meio baseana do do de do seu processo de retorno esperado e e a tua matriz de covariância e ajusta o mix de ativo de acordo com o seu ciclo de vida. Ou seja, volta ao ponto um, a sua versão ao risco deveria mudar com a sua idade, que é o que efetivamente a teoria de life cycle investment diz

pra gente, né? Aí veio o Billsarp, né? Eh, o Bill Sharp pegou a ideia do Markovitz, inclusive ele foi aluno do do Markovitz, né? Eh, e aí ele teve, né, o BSARP é o criador do CPM, né, o dos modelos que a gente usa para precificação de ativos, né? Então ele veio com essa ideia de, olha, poxa, o retorno de um ativo é é a combinação, ele depende de basicamente três parâmetros, né? A taxa de livre de de retorno livre de risco, eh o prêmio de risco do mercado e o beta daquele ativo, né? Ou

seja, o quanto aquele ativo ele ele é mais arriscado ou menos arriscado, né, do que eh do que o mercado, né? E aí ele vem com a outra ideia, né, que é a ideia da linha de eh de mercados de capitais, né, que ele fala o seguinte: "Olha, na verdade o que você tem que fazer, ir além do Marcovitz, o que você tem que fazer é você combina o ativo livre de risco com a fronteira eficiente, né? você cria uma tangente à fronteira eficiente. Isso aqui é o melhor que você pode atingir ao combinar essas

duas coisas. É a melhor relação risco retorno, tá? Eh, e aí você vai, dependendo do seu nível de aversão a risco, você vai combinar a tua taxa de de quanto você quer de ter de ativo livre de risco e quanto você quer de ter eh de eh de portfólio de mercado. Aqui ele ele trata isso como portfólio de mercado, na tangente, né? Eh, e aí você escolhe, né? dependendo da sua versão a risco, onde você quer tá, né? Eh, então a implementação, você combina o ativo livre de risco com o portfólio de mercado, aí tem

uma discussão muito grande aqui de, poxa, eh, o que que é o portfólio de mercado? Depois, depois do Billsarp teve uma discussão gigantesca de ah, o portfólio de mercado é o S&P, não é o conjunto de todos os ativos, incluindo imóveis, incluindo renda fixa, incluindo não sei quê. Mas ele é muito claro e aqui é uma coisa que a gente vai ver ao longo eh de quase todos os autores também. O ativo livre de risco não é o 10 anos. O ativo livre de risco é a TIPS, é o equivalente norte-americano da nossa NTNB. E

por que que eu tô trazendo isso? Porque a gente vai trazer aqui ao longo do tempo para vocês, né, nos próximos meses, uma discussão de poxa, como que a gente deveria tratar, qual é o ativo livre de risco brasileiro, o ativo livre de risco brasileiro é o CDI ou NTNB, né? Vamos, a gente vai ter essa discussão, eh, ou um título ligado à inflação, digamos assim, né? E aí você fala: "Bom, eh, o Bill Sharp é o cara que mais próximo tá em termos de portfólio na física dele da teoria, né?" Então ele fala: "Cara,

eu pegava realmente e uma combinação de foi um dos passivos, né? Eh, eh, aí eu pegava de fundos passivos americanos, fundos ETFs eh eh globais e combinava isso com a com a TIP e criava o meu portfólio, né? Esse era o portfólio do Billcharp, né? Aí você teve o o o Fama, né? É, também o prêmio Nobel em 2013, né, eh eh do dos dos fatores de retorno do Fama French, né, a eh a frase famosa do do Fama é beta isad, né? Então assim, é é o antimarcovit nesse sentido que ele começa a dizer,

não, você começa a pegar os ativos e esses ativos têm fatores de risco que não são o mercado, eles têm fatores como tamanho, eh eh price earnings, esse tipo de coisa, né? Eh, não é só um risco de mercado, são vários riscos eh individuais, né? Uma combinação de vários riscos individuais que faz com que você precifique o seu ativo individual, né? E aí, como é que ele termina, né? Eh, eh, com isso? Ele termina com o portfólio, né? Eh, de low cost diversificado, né? Eh, e aí ele toma, ele faz essa primeira observação aqui, né,

que ele fala: "Olha, toma muito cuidado com as decisões batizadas estritamente em performance passada, porque tem muito ruído, né? Eh, então aqui ele já começa a fazer uma pequena eh um preâmbulo ao ao modelo do Black Litherman, né, no futuro, né? Falou assim: "Olha, você precisa trazer um pouco da sua informação e do seu conhecimento, porque o passado pode ser muito ruidoso, né? você precisa pelo menos tratar o passado, né? Eh, aí você tem o Jack Bogel, né, da Vanguard, né, e ele foi o criador, ele é associado como a criação dos fundos passivos nos

Estados Unidos, né? Ele tem essa frase famosa, né? Quer dizer, eh, você tem uma frase que é, pô, eh, não fica aí parado, faça alguma coisa, né? Ele inverteu, ele, ele não faça alguma coisa, só fica aí parado, né? Em termos de portfólio, né? Essa é a ideia do do do John Bogle, né? Do Jack Bogle. Ele fala: "Poxa, tem quatro elementos de investimento, cara. Eh, risco, tempo, custo e retorno, né? Se falar assim: "Cara, você pode controlar os três primeiros, né? Eh, você controla o risco que você quer ter através de diversificação, você controla

o tempo, teu horizonte de investimento, você controla o teu custo e para mim esse custo tem que ser baixo, logo você tem que ser passivo, né? O retorno vai ser aquele que o mercado te der, né? Eh, a locação deveria ser eh deveria mudar com o tempo, né? Eh, ele tem ele cria até uma regra de bolso que não tem nada de científica, não, tá? Mas a sua posição, a sua exposição em bônus deve ser igual à sua idade. Então, um cara com 80 anos deveria ter 80% em bondus, uma coisa assim, entendeu? E você

rebalanceia isso só uma vez por ano para não ficar com um curso de transação muito alto, né? Eh, interessante que o portfólio dele, né, ele tinha, poxa, ETFs, né, óbvio, né, e provavelmente todos da Vanguard, né, 80% de ETFs US, 20% internacional, incluindo e mercados emergentes, né, bonds e ele tinha ouro no portfólio dele. É uma das poucas pessoas que você vê aqui ter eh esse ativo, né, eh, como eh parte do construção do portfólio ativo dele, né? Aí você tem o Myon Shows, né? Poxa, todo mundo já ouviu falar do modelo do Black and

Shows de precificação de ativo, né, cara? Assim, eh e aí o Myon Shows ele ele para variar, né, ele ele ele pensa sempre nos ativos, né, com a cabeça de um de um trader de derivativo, né? Eh, ele fala assim: "Olha, eh, o mais importante dessa história toda é a tua riqueza terminal. Não, não interessa no meio do caminho, entendeu?" ele fala assim, pó, e toma e a e a ênfase dele, como todo cara que eu que pensa muito em derivativos, né, você pensa sempre na na gestão de risco, né, especialmente como você gerea, né,

que é o que os derivativos são desenhados teoricamente para te dar a exposição a, né? Eh, então assim, poxa, eh, toma muito cuidado ali como você gere essa cauda, usa o mercado de derivativos. Isso aqui foi uma das primeiras ideias que que vieram, né? Olha, uso o VIX como produtor de sinal de regime de mercado, entendeu? Uso o VIX para te dizer se você pode aumentar ou diminuir o risco do teu portfólio. Isso é uma coisa que é meio óbvia para todo mundo hoje em dia. Eh, mas eh foi um tem uma Iron Shows que

veio com essa primeira ideia, né? Eh, mantém o risco controlado, sendo que para ele, né, como o cara ele é um trader de derivativo, ele tá pensando sempre em max drawdown. tá sempre pensando assim, p perda máxima. Poxa, para mim risco não é volatilidade só, porque o risco de volatilidade eu elimino com com controle derivativos. Cara, para mim é é a perda total aqui. É o quanto eu posso ter de perda máxima nesse negócio, tá? Eh, e ele é um baita com gestão passiva, né? Ele fala assim: "Olha só, cara, se você tivesse gestão passiva

na Finlândia, por exemplo, a Nokia chegou a ser 70% do índice. Você jura que você quer ter, entendeu, um portfólio que é 70% uma ação, entendeu? Isso para mim é um é um risco totalmente descontrolado, né? Eh, e aí o processo dele, ele começa com Max Drw, ele começa ao contrário, né? O Myon Shows é eh na maioria dos casos aqui você tem eh oito dos dos 10 pessoas que a gente vai falar, eles começam do retorno e passam pro risco. Você tem dois caras que começam do risco e passam pro retorno, né? O Maron

Shows é um deles, né? Ele fala assim: "Não, começa com quanto você pode tolera perder, né? E aí você aloca o seu portfólio de acordo com cada classe de ativo, né? Aí você tem o Robert Merton, né, que é, pô, o modelo a gente chama de Black and Shows, mas é é e se você falar isso pro Merton, a gente teve com ele aqui no no Insper 12 meses atrás, você tem que chamar o modelo de Black and Shows, BSM, né? Se você não chamar de Merton, ele para de falar com você, ele não acha

a menor graça na história, tá? Eh, também ele desenvolveu junto com o Fisher Black, o Myon Shows, o modelo de precificação de ativos, né? Eh, aqui ele, a exemplo do Marco Vitz, ele fala: "Ah, cara, determina aí qual é a sua versão a risco". E com com base na sua versão a risco, você determina o seu mix ótimo de ativo. Ele acredita muito fortemente, ele traz isso inclusive em alguns dos papers mais novos que ele escreveu, né? Ele ele ainda ainda tá escrevendo ativo, né? Eh, ele fala assim: "Olha, eh, a TIPS é o ativo

livre de risco, tá? Essa é a essência do ativo livre de risco é eh é você é te proteger desse risco de inflação, né?" Ele fala: "Poxa, eh, mas toma cuidado, né? Existem muito mais riscos na construção de portfólio do que só volatilidade. Isso aqui, a teoria de finanças está incompleta." Ele fala: "Eh, o principal deles é você chegar no final de, poxa, da sua aposentadoria e não ter dinheiro, né? é você não tá funded, né, na para pagar com as suas despesas totais no final da história, né? Eh, então, pô, e ele ele ele

ele cria agora, né, e um dos papers deles mais recentes são são portfólios de desinvestimento, né? Ele fala: "Olha, você deveria ter um ciclo de vida de poupança e desinvestimento você não deveria só poupar e continuar poupando para sempre, né? Porque no final das contas, quando você morrer, caixão não tem eh não tem gaveta, né? Então, poxa, no final das contas você vai poupa, poupa, poupa e depois desinveste ao longo do tempo. É assim que a gente deveria funcionar, né? Eh, ele tá menos preocupado com o portfólio per se e muito mais com se você

vai ou não atingir o seu objetivo. E o portfólio dele, que que ele tinha na física, né? Ele tinha, ele tem um global stock index, né? Dois portfólios de tips, um do um duration intermediário, um duration longo. Ele tem red fund, né? ao contrário da da de todos os outros que tem aqui, ele tem redfund no portfólio e ele fala: "Eu considero o meu imóvel residencial como parte da solução de longo prazo de construção de portfólio por que isso aqui me dá eh eh uma não despesa, que é o não ter que pagar aluguel, logo

isso faz parte do meu conjunto de ativos, né? Aí você tem o Martin Laboritz. O Martin Laboritz foi um dos caras que trouxe pra gente toda a precificação de renda fixa nesse livro clássico aqui, né? O Cezinha já deve conhecer o dele, já deve estar todo gasto de da de trás para frente, de trente de frente para trás, né? Eh, foi o cara que trouxe pra gente precificação de renda fixa no Morgan Stanlin quando ele tava nessa época, né? Eh, eh, e aí ele fala: "Pô, o mais importante aqui é saber quanto risco cada investidor

pode tolerar, né? E você ter o risco certinho calibrado para a sua versão eh individual, né? E a versão é individual, né? Que ele traz uma coisa que quase todo mundo traz, né? Eh, aqui ele traz um um componente novo. Ele fala: "Poxa, com o teu nível de risco, tá? Você tem que estimar o teu funding ratio." Aqui ele pensa com a cabeça de um gestor de fundo de pensão, né? Que era basicamente o que ele fazia lá no Morgan Stanley, né? Dinheiro de fundo de pensão. Fala assim: "Olha, você tem as suas obrigações e

tem os seus passivos. Você tem o valor presente das suas obrigações e o valor presente dos seus passivos de longo prazo, né? Essas duas coisas eh tem que tá se falando, né? eh o fator de você, o fato de você poder tomar mais risco, ou seja, imagina que o valor presente das suas eh eh dos seus ativos seja maior que o valor presente dos seus passivos de longo prazo. Então você pode tomar mais risco. Ele fala: "O fato de que você pode tomar mais risco não significa que você tem que tomar mais risco. Tem, você

tem que usar uma medida de valuation de mercado. Ele acredita aqui na gestão ativa. Você tem que usar uma medida de valuation de mercado para te dizer se você vai tomar mais ou menos risco." que ele usa o cyclic adjusted pi do Bob Schiller, que a gente vai ver inclusive eh eh eh é uma das pessoas que vai a gente vai continuar falando aqui, né? Eh, aí ele fala: "Poxa, seus objetivos de investimento mudam ao ao longo da vida, você traz o life cycle investment, né? Eh, e o portfólio ele termina com um portfólio de

bônus mais ações calibrado pelo beta que ele traz o CPM de volta, né? Eh, e como todo bom gestor de renda fixa, ele fala: "Olha, não ignora o risco de inflação ao longo do tempo, né? tomar muito cuidado com esse negócio de inflação aqui, que isso aqui é o que destrói o valor do teu portfólio, né? Aí chegamos o Bob Schiller, né, que é um autor bem mais prolífico, né? Então você tem aí já quatro livros famosos dele, né? Sendo que o primeiro é disparado mais famoso, é o Rational Exuberance, né? Eh, mas é aqui

estamos falando já de eh de um dos proponentes da teoria de de finanças comportamentais, né? Ganha o prêmio Nobel pela teoria de finanças comportamentais, né? Eh, então ele ele é o criador do cyclically adjusted p. Ele fala: "Não, olha, eh, você não deveria ter gestão passiva. Eh, existe conteúdo informacional no val de mercado que prevê retorno futuro e ao existir esse conteúdo informacional, você deveria usar esse conteúdo informacional na construção do seu portfólio e na determinação de se o mercado tá caro ou tá barato, né? Eh, ele ele, como todo mundo aqui, ele defende bastante

a diversificação entre ativos e geografias. Ele é um dos caras que tem um portfólio mais diversificado geograficamente, né? Eh, eh, ele fala assim: "Olha, pô, você tem que ter ações, você tem que ter ativos para diminuir a correlação do seu portfólio. Ele pega bonds, ativos imobiliários, tips, commodities, ele traz aqui commodities e ele traz uma curiosidade. Ele fala assim: "Cara, você nunca deveria investir na ação da empresa onde você trabalha. Por quê? Porque a tua renda e o teu fluxo de caixa futuro estão correlacionados, né? Imagina, né? se a empresa for mal, você vai ser

mandado embora e vai perder eh eh eh eh no valor da tu do do da tua poupança, né? Então aqui, só como curiosidade aqui do Bob Schiller, né, que é um dos defensores de gestão ativa aqui dessa turma, né? Aí você tem o Charles E Alis, né, que poxa, esse livro é é fantástico, né, Winner the Losers Game, né, que também é outro grande defensor de gestão passiva, né? Eh, e ele usa aqui uma analogia de tênis nesse jogo que é um que é um que é uma analogia muito interessante, por isso que ele chama

loser investimento. É um loser game. Ele fala: "Olha, se você olha tênis profissional, né, olha o Feder jogando com Jokovic, cara, isso aqui é um jogo, um winner game, né? Você joga para ganhar, quem joga melhor ganha, né? Quem acerta mais ganha, né? Eh, ele fala: "Cara, quando você joga tênis no no meu nível, no nível jogador de tênis amador, ele é um loser game. Você joga para não perder. Quem erra menos perde, eh, ganha, desculpa." Ou seja, eh, eh, você tentar fazer para cada winner que você der ou para cada ace que você der,

cara, você vai fazer cinco duplas faltas, vou jogar a bola para fora 10 vezes. Então, na verdade, cara, só coloca a bola dentro da quadra e deixa o outro cara errar. E isso é exatamente a analogia que você tem que fazer em investimento, né? Por isso que ele chega na gestão na defensão de gestão passiva, né? Eh, então ele fala assim: "Pô, qual que era o portfólio dele, né?" Eh, óbvio, Index Funds, né? O SNP, MSA, IFA e o Bonds, né? Com ele tinha um bondus index fund também, ele já chega aqui um fundo indexado

de bondos, né? Eh, e ele também defende, poxa, o portfólio individual eh eh eh ele depende da característica de cada investidor. Gente, a gente vai trazer isso muito para vocês, porque a gente tá falando muito aqui na XP de financial planning, né, da ideia de poxa, você tem um portfólio individual para cada investidor, de você ter uma solução e individual para cada investidor e todos eles aqui tão eh eh defendendo isso aí. Você tem para para terminar aqui, gente, que eu já tô me alongando demais, o Jeremy Seel, né, que ele tem esses dois livros

famosos, né? O primeiro é Stocks for the Long Run, que ele tenta te mostrar eh eh através da análise empírica dos números do do mercado acionário norte americano, que ações não são tão arriscadas quanto as pessoas eh eh acham, né, que ele fala assim: "Olha, se você alongar o horizonte de investimento, na verdade ações podem até ser consideradas menos arriscadas do que renda fixa, porque do ponto de vista de retorno esperado, eh, elas são red melhor contra a inflação." Eh, e aí ele escreve um segundo livro que eh o primeiro livro as pessoas terminaram com

a pergunta que é: "Tá bom, entendi. Ações são menos arriscadas do que renda fixa, quais ações, né?" E aí ele tenta eh resolver eh nesse The Future for Investors, que ações ele deveria investir. Ele também é um defensor de gestão ativa aqui, né? Eh, e ele fala: "Poxa, o primeiro livro stocks for the long run as são as performam melhor que renda fixa e no longo prazo. Quanto maior maior horizonte de investimento, maior probabilidade de você autopperformar. O portfólio dele era 50% de fundos indexados, 30% dos Estados Unidos, 20% e eh e eh fora. E

aí ele começa na gestão ativa dele, né? ele tinha reads, ação com dividendo alto, ação com baixo para preço relativo ao crescimento aqui. E ele tem tips, né, de novo, né, é o ativo livre de risco, né? Eh, e ele fala: "Olha, você tem que alocar constantemente ao longo do tempo, fazer o dólar costing, né? Isso fala, faz com que você compre, você vai comprar o S&P caro, você vai comprar o S&P barato, mas na média você vai acertar eh e você vai ter o retorno adequado. Então, gente, eh, e aí o Andrew Low fala:

"Bom, OK, juntando isso tudo, gente, tem sete princípios aqui que a gente vê, né? E o livro, gente, eu recomendo muito fortemente, tá? Eh, eu recomendo muito fortemente, tá? Eh, assim, vale a pena ler esse livro, que é um livro bem legal, bem divertido, fácil de ler, né? Ele fala assim: "Olha, que que você tem que fazer? Primeiro determina seu nível de conhecimento e quanto você tá disposto a alocar eh para conhecer o mercado, né? Você, pô, se você não é um profissional, cara, poxa, talvez seja melhor você terceirizar isso. Ou se você tem 10

minutos por dia para pensar sobre o seu portfólio, talvez seja melhor você terceirizar isso, né? Faz uma análise completa da sua renda e necessidade financeira corrente e futura, né? Aqui tá o financial planning, né? Eh, terceiro ponto, estabelece a sua zona de conforto para perdas. Já aqui você tem que ter a versão a risco de mesmo, né? Eh, essa análise deveria ser levada levar em conta o quão volátil eh a sua renda e quão correlacionada é a sua renda com o seu portfólio. Poxa, se você tem eh ações eh de uma empresa na qual você

trabalha, o fluxo de caixa e as suas eh poupança tá super correlacionada. Você deveria calibrar isso, né? Cria sua filosofia de investimento. Olha, gente, não adianta você ficar copiando só a filosofia dos outros. Tem uma filosofia que funciona pra gente. Se você acredita em gestão passiva, acredite na gestão passiva. Se você acredita que você pode usar o cycliced PE ou comprar ações de preço eh sobre crescimento baixo, você escolhe aquilo que você acha que acredita e vai isso e ajusta a sua filosofia conforme você e recebe novas informações. Isso aqui é super é importante, né?

lista todos os ativos que estão dentro do seu universo investível, né? O que que tá, aquilo que você consegue investir, né? Aquilo que você é atingível para você, né? Não adianta se colocar, vou colocar intera ações de, pô, de um private e que tá fechado nos Estados Unidos como parte do meu universo invertível, se ele tá fechado, entendeu? Eh, tem que mapear o mercado, você tem que desenvolver uma forma de determinar em que regime de mercado você tá. Se você tá num regime de normalidade, né? é o que a gente chama de regime de normalidade,

eh soluções estáticas, tipo portfólio 6040 funcionam, né? Eh, por quê? Porque você tá num regime de normalidade, os parâmetros históricos estão valendo, né? Se você tá num regime de anormalidade, tem boa eh discussão agora se a gente vai permanecer num regime de anormalidade ou não, né? Você tem que criar regras mais dinâmicas, né? São regras que levem em conta a anormalidade, que não levem em conta tanto a história. E aqui ele fala evitar os erros óbvios, né, cara? custo alto, giro alto e por por eh eh regime de imposto incorreto são coisas que são absolutamente

eh inaceitáveis, tá? Então, gente, o que que eles têm comum de elementos comuns, tá? Eh, para terminar aqui, que todos eles concordam, né? Tem, vocês já viram que tem gente que acredita em gestão ativa, finanças comportamentais, etc. O que todos eles concordam? Um, diversificação. Dois, tips como proxy do ativo e livre de risco. Três, todos eles concordam que o portfólio ótimo muda com longo do tempo life cycle depende da versão de risco individual, entendeu? Eh, segundo, ter o horizonte correto de tempo, gente. Por quê? Porque o tempo garante que as propriedades estatísticas de cada ativo

se eh manifestem, né? Então tem que ter o horizonte correto de tempo, ter custo sob controle, ter estrutura correta tributária, ou seja, o planning é super super importante. E de novo, portfólio, risco do portfólio sempre alinhado a à versão individual de cada um, gente. Isso aqui é absolutamente essencial, né? Senão você toma a decisão errada e é na hora errada, tá? Eh, poxa, mas eu já passei demais aqui do tempo. Eu tentei fazer um negócio aqui super corrido, gente. Eh, obrigado aí pela atenção de vocês. Eh, eu paro aqui e passo pro Sezinha. Você tá

no M. Fala, pessoal. Bom dia, tudo bem? Eh, vamos falar um pouco aqui do que a gente viveu nessas últimas semanas. Eh, foram foram semanas bastante bastante voláteis, né? Na parte de de Fed Funds, ou seja, política monetária, a gente chegou a precificar quatro cortes de de juros, né, com uma probabilidade maior eh eh de recessão, né? O mercado chegou a precificar em alguns momentos 60 70% de probabilidade de de recessão. A gente tá vendo um alívio. Ah, ou seja, hoje estão sendo precificados até com fechamento de ontem, tá? Ah, 2,3 ã ã cortes para

esse ano e mais dois no ano que vem, tá? Chegando a uma taxa terminal aí de 3,25 com 3,5, tá? muito muito provavelmente. Eh, o que a gente tá vendo agora é justamente uma reprficação disso, ou seja, depois do acordo que foi anunciado no final de semana, a gente vê um um uma retirada, né, dessa alta probabilidade de recessão ã com algumas casas ã jogando de 30 a 40%, né, muita gente 30 35 40% de de probabilidade de recessão pros próximos 12 meses, tá? E com isso daí você tá tirando os cortes ã ã de

juros. Então você saiu de quatro para dois. Ah, eu não ficaria surpreso se a gente para esse ano precificasse algo abaixo de dois cortes, tá? Eh, a economia continua resiliente, assim, as coisas eh claro, o nível de incerteza aumentou, mas a saúde eh eh continua continua alta da economia americana, tá? Então assim, se a gente reprficasse para algo próximo hã ao que tava no no final do ano, né, no final de de 2024, ali, uma taxa terminal próxima 3,75, ah, eu não ficaria eu não ficaria muito surpreso, tá? em algum momento nos próximos meses. Quando

a gente olha a curva de juros, né, eh, olhando para frente, a gente tá vendo a curva de juros eh eh inclinar, né? E faz todo sentido isso daí acontecer e é um pouco da nossa da nossa aposta, tá? Por que isso daí? Eh, muito provavelmente assim o o Fed, que que inclusive na semana passada foi, na minha opinião, muito bem, né? ele tava sofrendo uma pressão econômica grande com os agentes de mercado eh precificando uma uma maior recessão, tava sofrendo uma pressão política grande, né? né? O governo americano tava ah pressionando o o pau

para para cortar e ele foi super super estável, bastante eh eh acho que ele foi bem bem bem político e e teve um um uma atitude bastante coerente com o que a gente tá vendo dos números eh eh tá? Então, basicamente, o que o mercado tá lendo aqui é o seguinte. Se muito provavelmente você não tem ã como subir juros, né, a discussão é se você corta uma ou três vezes, né, e você tem cada vez mais uma incerteza inflacionária, eh o juros de longo prazo ele precisa precificar isso, né, eh, que é um pouco

do que a gente acredita que vai que vai acontecer, assim, não é muito claro se a gente vai ter dois cortos de juros, três cortos de juros, eh, mas é muito muito improvável. Acho que assim, a probabilidade é baixa da gente voltar a falar em aumento de juros, né? Eh, mas por outro lado, a gente tem uma incerteza maior por conta das tarifas eh da inflação, né? Então, o juros de de longo prazo, ele vai ter que precificar isso, tá? Eh, então quando a gente olha o diferencial de juros de 10 anos para dois ou

de 30 anos para dois, né, do lado do lado direito, você vê que a gente começou a a ter uma curva de juros mais inclinada, mas que ainda tem muito espaço para para isso acontecer, né? Lembrando, o os juros de curto prazo, de 2 anos, ele segue muito mais a política monetária, né? Então é possível sim que que ele continue caindo um pouco. Ontem fechou a quatro a 4%. Assim, é possível que a gente veja os juros de curto prazo por volta dos 3,70, 3,80, mas o juros de longo prazo, muito provavelmente ele vai continuar

subindo. Assim, falar do 10 anos a 4,80 ou próximo a 5, ah, assim, não é nenhum não é nenhum absurdo, tá? Ah, inclusive a gente acredita que tem uma probabilidade razoável disso daí acontecer nos próximos meses, tá? Quando a gente olha toda a parte eh eh de term premium na na curva de juros, a gente vê que, embora tenha tenha subido, né, em relação ali ao período do do COVID, ela historicamente ainda é baixa por tudo que a gente tá vendo, né? ou seja, uma incerteza fiscal eh maior do que você tinha 5 anos atrás

ou 10 anos atrás, eh uma incerteza ã da inflação maior do que você tinha há 6 meses atrás, né? A gente tava eh eh caminhando para próximo a à a à meta e de repente você tem aí uma uma mudança de 180º em relação à expectativa eh de inflação futura, né? Então, quando a gente olha todo o o turnum de juros, embora tenha subido, ah, a gente coloca o disclaimer aqui que historicamente ainda ela ela é baixa e que a gente acredita sim, ã, ver um term premium mais alto na curva de juros, ou seja,

o juros de longo prazo ele vai ter que muito provavelmente subir para expressar esse term premium maior, tá? Quando a gente olha os spreads de crédito, tá? Aqui foi assim bastante bastante interessante, né? Quando a gente olha ali Raild, a gente saiu de um ponto relativamente extremo, apertado, né? Eh, em termos de de spread eh de crédito, né? Saiu ali um pouquinho abaixo de de 300, tocou nos nos 500, né? No no início ali de abril, né? e você voltou, voltou rápido ali, eh, paraa casa dos 360, 370 bips, tá? Ou seja, que é um

desvio padrão abaixo, né? a gente já comenta já faz um certo tempo que a qualidade de Rail ela melhorou ao longo dos últimos dos últimos anos, ou seja, o balanço das empresas tá melhor, o vencimento médio dos títulos ele tá mais curto. Então, toda vez que a gente vê a tocando ali a um desvio padrão acima ou a média, a gente começa a a adicionar a posição. a gente gosta da classe de ativo, tá? Eh, investment grade, você vê que a gente tocou ali 175 bips ali no no auge do do Sellof, né? A gente

voltou, né? A gente teve uma uma recuperação na parte investment grade eh cerca de 35 40 bips, mas ainda a gente tá acima da média, né? Porque você tem uma você tinha uma diferença histórica em relação à à qualidade do índice versus Rild. Então assim, eh por isso que você vê Raild voltando mais rápido, com mais intensidade do que investment grade, né? Quando a gente olha mercados emergentes, ah, a demanda tá grande eh para para títulos de de mercados emergentes. Acho que como bem colocado ali pelo Arturo e pelo Paulo, eh assim, mercados emergentes foi

um pouco eh não foi o culpado dessa dessa história, né? eh você tem ali uma probabilidade de de crescimento, dado tudo que tá acontecendo. Então você vê que mesmo num momento de estress a gente chegou a tocar próximo a à média histórica, né? Essa média mais longa aí de quase 15 anos. E e rapidamente a gente volta para próximo a um desvio padrão abaixo da da média histórica, tá? quando a gente olha performance. Eh, e aqui acho que vale a pena, como o Paulo comentou, eh, a gente fazer sempre um um deslembro para pra moeda,

né? Mas nesse mês aqui de maio, a gente vê tudo aquilo que tá correlacionado a a um duration maior, ã, e a treasuries, devolvendo parte dos ganhos do do ano, né? Você vê a curva de juros que chegou a tocar ali próximo a R,90, o 10 anos, voltando para próxima a 4,5, né? Então, parte disso daí no final do mês passado e parte no início desse desse mês. Então você vê tudo aquilo relacionado a treasuries, ã, devolvendo aí quase 2% dos ganhos de forma de forma rápida, né? Vale lembrar que o dólar também nessas últimas

semanas valorizou cerca de 2%. Isso daí contribuiu contribuiu pra performance negativa ali do do global eg, né, de de 1,8. Mas no ano, assim, a performance ela ainda é bastante positiva, muito por conta do movimento que a gente viu do dólar, tá? Tá? Então assim, o dólar, a desvalorização do dólar, ela vai explicar grande parte a valorização desses desses ativos, desses índices globais, né? Que é um pouco da diferença que a gente vê ali do global aggregate pro US aggregate, né? Então você vê que um tá 3,7, outro tá 1 1,8, né? o duration dos

dois é muito parecido, ou seja, quase 2% é explicado pela performance da moeda, tá? Que impactou bastante eh eh toda a performance dos ativos versus os benchmarks, tá? Quando a gente olha paraa bolsa nesse mês com tudo que a gente teve de de volta de de tarifa e de restrição para chips e e pra parte de tec, você vê ali tanto NASDAQ como Taiua performando muito bem, né? Com a volta e a recuperação momentânea do do dólar. O SNP também performa muito bem nesse nesse início de de maio, né? Mas quando a gente olha h

pro ano, né, uma uma foto um pouco mais ah um pouco mais longa, você vê que a desvalorização do dólar, quando a gente olha os ativos e em dólar, ela realmente fez bastante preço, né? Eh, você vê ali um um S&P, ah, mesmo com essa performance de quase 5% eh nesse mês, ficando próximo a zero, né? E você vê ativos ã do mundo inteiro, Europa principalmente e e América Latina performando muito bem, né? Fechando esse esse parte, né? Diminuindo esse esse gap histórico que foi criado ali ah desde 2017, 2018, quando as as MAG SV

começaram a ganhar cada vez mais força, tá? Quando a gente olha por dentro do SNP, ou seja, ã, você tem uma dispersurização grande de todos os setores que são que são cíclicos, né, eh, e ligados ali a a à tecnologia, né, então você vê o quê? um um pouco da volta, né, e performance positiva desses ativos, enquanto toda a parte que é mais defensiva, né, setores ligados a consumo básico, saúde, utilidade pública, ah, não performando tão bem esse esse mês, né? Mas quando a gente olha a figura do ano, ah, isso daí é um é

um é é totalmente oposto, né? você vê toda a parte ah de consumo básico, utilidades públicas, ah, defendendo o o portfólio, tá? E a parte mais cíclica, ã, não performando tão tão bem, tá? Então assim, é possível que com a reprficação eh da probabilidade de recessão, a gente volte a a ter aí os consumos, ah, os os setores cíclicos performando bem, tá? Quando a gente olha valuation e a gente olha o o S&P de novo, a gente chegou ali a tocar 18 vezes pi, né? eh, obviamente acima da da média histórica, muito porque o índice

ele foi se transformando ao longo do tempo. Ah, de novo, não é um um um ativo barato. O que a gente discute é o o quão caro é deixa a gente confortável em termos de de investir, né? Então, ah, por enquanto a gente continua investido em SNB, em Estados Unidos. a gente continua gostando de bolsa americana pro médio e longo prazo, tá? Eh, e você vê ainda que não está extremamente caro, ã, mas está caminhando para lá, tá? Quando a gente olha MAG 7, você vê ali que é o é o é o oposto, né?

A gente tem uma uma média de PI de 28 vezes, a média histórica e a gente tá negociando abaixo disso, né? Ou seja, tem espaço para performar melhor, assim, tem espaço para continuar eh eh se valorizando, tá? Não porque assim, a gente acredita que as empresas elas vão continuar adicionando valor, inovação eh eh e crescimento de lucro por ação. Eh, mas não é um também um valuation historicamente extremamente alto, tá? Então, eh, tem espaço paraa bolsa americana continuar performando. Indo um pouco pro pros portfólios, né? Como de costume aqui, eu eu falo que a gente

tem quatro perfis, né, do qual a gente inicia toda a conversa com com as famílias e aí a gente vai montando eh as alterações de acordo com cada com cada necessidade, né? Eh, o que que a gente fez de autorização aqui? Desde a última reunião a gente não fez não fez muita coisa assim, nosso duration continua na casa dos 4 anos, né? Isso daqui acho que é importante a a mensagem, né? Se você tiver uma uma carteira composta hoje por títulos ali vencendo de 2029 a a 2031, eh você vai muito provavelmente ter um duration

próximo a a 4 anos, que a gente a gente acredita que é algo ideal para esse para esse momento ainda de de incerteza, tá? Mas a gente continua neutro em em bolsa ã com aproximadamente 40%, né? levando ali o perfil balanced moderado, eh eh em consideração, né? Eh, e a única coisa que a gente fez foi uma adição ali de 2.5 percentuais em tips, tá? Então, hoje a nossa posição ah de títulos americanos indexados a a inflação, ela soma algo entre muito próximo aí a 7,5%. Tá? Vamos passar depois um pouco dos de todos os

fundos eh eh da casa. Vamos levar aqui falar do fundo de de alogação do Global Strategies. Vamos entrar um pouco no detalhe sobre ele e depois vamos passar as as performance dos outros dos outros fundos, tá? Então, como eu comentei, ah, na locação do do Global Strats não teve muita mudança versus a reunião que a gente teve um mês atrás. a gente manteve a posição de de bolsa. Ah, o único detalhe é que na renda fixa e a gente já tinha aumentado o duration, né? A gente saiu de 2,2 para 4, né, na última vez

que a gente conversou e mas a gente fez esse ajuste para ter um um percentual maior a títulos indexados à inflação, tá? a tips. Eh, então ali como como eu passei, né, o duration do do portfólio a 4,1 anos, né, vencimento médio próximo a 5 anos, que é o que eu comentei, né? A gente tem títulos vencendo ali de 2029 a 231 ah em sua em sua maioria, o que dá um um duration ali de de 4 anos, tá? a gente manteve a posição de de Haild, a gente tá começando a a acolher alguns frutos

de ter aumentado essa posição, né? Então, como eu passei anteriormente, o spread fechando, ah, vai adicionando adicionando retorno, adicionando adicionando alfa ao nosso bu e eh de renda fixa, tá? Na parte de bolsa, como eu comentei, a gente continua neutro, seja, com aproximadamente 40% e em renda variável e a maior parte dela ainda em Estados Unidos, tá? E a gente permanece dessa forma. Então, lembrando, a parte global tem aproximadamente 60% dos Estados Unidos e a gente carrega mais 20% eh eh ali de de Estados Unidos. Então, ah, a gente continua até e esse momento acreditando

que Estados Unidos no médio longo prazo é o melhor lugar e eh para para estar investido, tá? Book de de alternativos, a gente já começou a redução, né? Então, lembrando, a gente tava um pouco acima de 5%. H, a gente fechou, abril com 4,8 e a gente deve ter mais uma redução a ao longo desse desse mês. Então, quando a gente tiver a nossa conversa ali em em meiados de junho, você vai ver que esse número ele já tá abaixo dos 4,8, como era o nosso plano, né? a gente reduzir o nosso book de alternativos

em sua maior parte eh eh eh líquidos e levar para para ativos mais convencionais de renda fixa e e renda variável, tá? Quando a gente olha a performance, eh a performance do de abril, ela ficou um pouco machucada por conta da moeda, né? Então, quando a gente olha ali, como o Paulo comentou, toda a parte de de attribution, ou seja, toda a parte de linha a linha, o que foi bem, o que que o que que não foi em termos de de performance, você vê que o dólar ele, a desvalorização do dólar foi o maior

eh eh contribuidor pra gente ter uma uma performance ah mais pobre em relação aos benchmarks, né? Então você vê ali o 6040 performando ah 2,1, né? por enquanto eh o nosso o nosso fundo menos 0,2. Então assim, o dólar eh duas coisas aqui, mas muito mais relevante o dólar e segundo a concentração aos Estados Unidos, né, que a gente já tá vendo uma uma certa reversão nesse nesse início de mês. Então assim, eles são o que o que explicam essa diferença de performance no mês de abril, tá? E e o mês de abril ele ele

foi o maior contribuidor pra gente ver a performance year to date, né? Então quando a gente olha a performance em 2025, você vê ali o 6040 performando 3%, porque ele é um índice global. Como a nossa maior exposição tá em dólar, eh a gente tem a gente a gente sofreu um pouco nesse nesse início de ano, mas muito concentrado ainda no mês de abril, tá? Quando a gente olha uma figura um pouco mais mais longa, né, eh o fundo ele ele vai completar aí 6 anos, né, eh você vê que a gente continua, ã gerando

um retorno eh ali desde o início acima, né, do do benchmark, com uma volatilidade ainda bem mais baixa do que o benchmark. E essa daqui é o nosso objetivo de médio longo prazo, a gente conseguir entregar uma performance acima do do benchmark de mercado do 6040, com uma redução de volatilidade através das nossas posições, tá? Então você vê que a gente a gente mantém isso daí no médio longo prazo, mas essas divergências e esses chacoalhões de mercado, eles vão trazer essa essa diferença de de rentabilidade no curto prazo. Quando a gente olha as janelas mais

curtas, tá? Quando a gente olha todos os fundos da casa, o global stratou de comentar, latan bonds, fixed income e equories, tá? você vê a performance positiva do do Latond 2025, né, performando 3% até até o fechamento de abril, mas também ali desde o início do fundo entregando 224 bips acima do do benchmark. No fundo de renda fixa global, ah, sofreu muito por conta do da desvalorização do dólar, né? Então você vê esse ano ah devolvendo ali 3,26 % mas desde o início do fundo a autoperformance ela é bastante expressiva, né? São 17 pontos percentuais

de autoerformance sobre o o o benchmark. E no fundo de equits também under performando nesse nesse início do de ano por ter uma concentração maior eh em Estados Unidos e em por consequência em dólar. Ahã. deixando ali um alfa negativo de 145 bips e de 2.000 bips desde o início do fundo. Senhores, era isso que eu queria passar para vocês. Acho que vale a pena a gente abrir para perguntas agora. Perfeito, Sozinha. Obrigado, Artur, também excelente a exposição de ambos. Ah, eu queria pegar uma pergunta, combinar a do campus com a Milena sobre nesse cenário

de maior incerteza, eh, como ficaria a locação. E eu acho que tem muito a ver com o que o Artur tava falando sobre a contribuição do Sharp, né? Ou seja, não é só maximizar a fronteira eficiente, mas ver qual é o ponto de tangência com ao incluir o ativo livre de risco. Então, quando você pega a fórmula que a maximização de sharp ratio te dá, eh, a locação ótima ao portfólio de risco, ah, é exatamente o sharp ratio multiplicado por um sobre o grau de aversão a risco, ah, multiplicado pelo pela pelo desvio padrão do

portfólio de risco. Ora, eh, e aí usando o Maron Show, se a volatilidade implícita aumentou, eh, e a volatilidade entra no denominador, portanto, a locação ao portfólio de risco diminui. Então, numa situação de alta volatilidade, o que significa que o orçamento de risco diminui. Ah, você tem que carregar mais caixa e carregar menos ah do portfólio de risco, mantendo as proporções dentro do portfólio de risco do que é renda fixa, renda variável e os alternativos. E aí, respondendo a pergunta da Milena sobre o que que é caixa, bom, eu gosto de trabalhar com uma definição

mais ampliada, ou seja, caixa não é só eh efetivo ou money markets, mas eu diria que tbills de até 3 meses, mas eu estenderia a definição para te notes curtos. Curtos sendo o quê? Totne de até 2 anos. Então quando você olha essa definição um pouco mais abrangente, é exatamente isso que a gente tem. H, no XP strategies e ter aumentado exatamente a definição mais ampla de caixa. Então, sim, o nosso orçamento de risco a gente diminuiu e carrega mais proporcionalmente desse conceito de caixa ampliado que eu que eu defini. Deixa eu passar uma pergunta

aqui do Marcos Rodrigues para você, Cezinho. Ele pergunta aqui, olha, gostaria já de lançar uma pergunta. Os títulos de longo prazo americano já foram bem amassados. Seria possível entrar em NTLT? Essa é para você, Cezinha. Eh, sim, eles sofreram uma certa reprficação. A gente tá vendo aí o 10 anos próximo a 4:45. Não tô assim, não tô acompanhando, mas o fechamento ontem foi 4:46. Não tô acompanhando real time aqui agora, mas acho que não deve ter muita muita mudança. Eh, particularmente eu gosto de de montar uma posição ativa eh quando a gente atinge ali próximo

a 4,80 com C. Eu acho que ali me deixa bastante confortável. Aqui a 4 e5 eu acho que ainda tem espaço para abrir, dado o que a gente tem de incerteza inflacionária, dado o que o que a gente tem de de incerteza fiscal, né? Acho que assim, o o Dodge eh ele ele ele saiu ele nasceu com forte, né, com bastante esperança. E essa essa estimativa de corte de custo, ela vem ela vem caindo ao longo do tempo, né? Então, a gente começou falando de de 2 trilhões, depois eram 2 trilhões em 4 anos, depois

era 1 trilhão e a gente tá falando aí eh eh de uma economia próxima a 300 bilhões. Obviamente que 300 bilhões de dólares é muito dinheiro, mas orçamento americano não tampa o buraco do dente. Então assim, a parte fiscal ela ela vai continuar difícil de arrumar, ela vai continuar num num déficit próximo a a 6,5 e a incerteza sobre sobre inflação, ela não vai diminuir com com as tarifas. Eh, então a 4,5 eu não eu não montaria algo ativamente. Ah, mas a assim, a uns 30, 40 bips da onde a gente tá agora, eu acho

que vale sim a pena a a tomar uma posição ativa no 10 anos ou no no título longo, né? Dado que o TLT, se não me engano, ele tem ali títulos convencimento próximo a 20 anos, né? Deixa eu, deixa eu pegar aqui combinar duas perguntas do Sérgio Lima aqui. Ele falou se o cenário hoje é melhor ou pior quando o Roberto parou de subir. Bom, eu não vou falar de política monetária brasileira, que isso aí a gente entra no Comitê Brasil na semana que vem, mas o cenário global é pior, sem dúvida nenhuma, né, do

que naquele momento em que o Roberto parou de subir eh eh naquele 1325, se eu não me engano, né? foi por ali. Eh, e aí ele, a segunda pergunta é: qual a chance de voltar ao excepcionalismo americano, né? Eh, e consequência pro Brasil, a gente fala na semana que vem, Sergio. Mas eh, vamos lá. Eh, eu dividiria o excepcionalismo norte-americano em duas coisas. Eu acho que o mercado tem uma visão milp do excepcionalismo norte-americano, que o mercado olha o excepcionalismo norte-americano como um fenômeno macro, dizendo: "Olha, macroeconomicamente falando, os Estados Unidos é é muito diferente

do resto." Eh, olha, gente, se você olhar o PIB per cápta, é verdade, né? Macroeconomicamente falando, o PIB per capita norte-americano cresceu mais do que a Europa, cresceu mais do que o Japão, menos que a China, mas tudo bem, o nível é diferente e tal. Eh, mas quando você olha dívida PIB, não, os Estados Unidos não é tão melhor que o resto. Quando você olha déficit fiscal, não, os Estados Unidos não é tão melhor que o resto. Então, o excepcionalismo norte-americano, ele se manifestava na preferência que o Paulo mostrou aquele gráfico ali, na preferência por

ativos em dólar que o mundo todo tinha do ponto de vista macroeconômico e num crescimento superior. Agora, onde eu acho que o excepcionalismo norte-americano se manifesta de verdade é na microeconomia. Essa parte é bem legal. que é você ver as empresas norte-americanas que geram esse crescimento de produtividade, que geram PIB per capita maior do que todo mundo, né? Eh, o crescimento de PI per capita maior que todo mundo. Aí sim, os Estados Unidos nada de braçada, que é de você olhar de todas as empresas que valem trilhão de dólares, todas elas foram criadas nos últimos

50 anos, eh, com exceção de sal de aranco, todas elas nos Estados Unidos, né? Então assim, você vê o excepcionalismo norte-americano como um fenômeno microeconômico do capitalismo norte-americano, dando soluções empresariais, ou seja, criando novas empresas, gerando inovação, gerando negócio. Eh, aí quando você eh olha o excepcionalismo do ponto de vista microeconômico, é mais difícil você ver e você ficar muito otimista com a parte europeia ou com a parte japonesa. Por quê? Porque historicamente você olha e o capitalismo europeu e o capitalismo japonês ou de outras regiões não foram tão pródigos em gerar soluções empresariais eficientes,

ou seja, em gerar boas empresas, entendeu? Então assim, eh nisso os Estados Unidos com aquela combinação das melhores universidades, né, pô, Paulo, professor de universidade americana, então assim, das dos das melhores mentes, entendeu? Eh, do de você atrair os maiores talentos, isso tem uma discussão agora. se isso vai continuar ou não, como a questão da imigração, etc., né? E você tem um ambiente de negócios super eh eh amistoso, digamos assim, né? Quando você pega o relatório no Mario Drag ali de competitividade, ele é super duro eh no que diz respeito a analisar o ambiente de

negócio europeu e é ruim mesmo, entendeu? Poxa, você ser empresário na Europa é difícil e no Brasil é um infinitamente impossível. Vamos, mas depois a gente chega para Brasil. Então assim, o excepcionalismo norte-americano enquanto um fenômeno microeconômico, eu acho que continua. Enquanto um fenômeno macroeconômico, acho que a gente vai discutir. Deixa eu pegar aqui uma pergunta aqui do Fábio Galdino, ah, sobre as Magens, ou seja, acho que o Sezinha mostrou ali o gráfico dos PI, eh, que ainda tava relativamente atrativo comparado com a sua média. Ah, talvez é porque a média histórica tava muito inflada.

Ah, mas a minha resposta seria muito na linha da dos ensinamentos que o Artur nos resumiu, ah, de que primeiro ficar entrando e saindo e tentando secondo mercado, eh, não é uma boa estratégia de médio e longo prazo. Ah, em segundo lugar, eu acho que nesse contexto eu acho que a grande recuperação, o grande rebound a já foi. Então, eh, sobre o ponto de vista de um trade, não me parece que seja interessante. Terceiro ponto, eu acho que Max Sevens não tradam. Eu excluiria a Tesla e faria um combo de Max 6. Ah, eu acho

que é mais interessante que o Max 7. E por último, hã, eu investiria nas Magic por méritos próprios das empresas que você tem dentro desse conglomerado, ah, mais por uma visão de médio e longo prazo do que uma visão de trading, porque acho que a parte de trading já foi. E deixa eu só colocar um um ponto a mais e pro mestre Fábio Galdino aqui. Fábio, eh, tem uma questão que você tem que estudar com cuidado, que é o seguinte: como é que a disrupção pega as Mag 6? Você fala: "Ah, mas Artur, M7, ah,

os MAG Sev são as disruptoras, eh, não, com inteligência artificial não necessariamente. Você vê que, poxa, eh, é só você pegar qualquer estatística muito simples de quantidade de buscas que a gente começa hoje em dia no chat GPT, visav a gente no algoritmo da Google, né? Tanto que a Google tá correndo atrás agora para tentar criar, quando você entra no algoritmo dela, uma resposta parecida com cheque de apt. Só que ainda é pior, né? Eh, a Microsoft e eh desculpa, a Apple tá dizendo, olha, eh, tá mudando tanto que eu vou tirar o Google como

o meu browser de preferência, né? Então, eu não vou ser mais, eu não vou direcionar mais todas as minhas buscas pro Google como fazer. E isso fez a ação da Google cair quase 10% num dia lá. Então assim, eh, o ambiente competitivo com inteligência artificial tá mudando. Então, assim, eh, um PI mais baixo pode estar te dizendo que, poxa, algumas dessas ações que foram as desruptoras no passado podem estar sendo disruptadas agora. Então, eh, vale a pena. Aí tem que ter um uma análise microeconômica muito bem feita para você dizer: "Não, olha, eu tô confortável

com as vantagens comparativas da Google", entendeu? ela não vai ser disruptada pelo chattou, eh, leia-se Google, Meta, todos, todas as outras aí, entendeu? Eh, elas são ganhadoras líquidas ou perdedoras líquidas. Aí tem que tomar muito cuidado com essa história, porque a narrativa de que a forma como a gente busca informação na internet tá mudando é uma narrativa que tá começando a ganhar muito força no mercado. Tem uma perguntinha aí de renda fixa aí que seria ideal pro Cezinha, né? Sobre bonds e Nissan aí da CSN. Bondes da Nissan. Eh, vamos lá. O que que a

gente, o que que a gente fez? A gente comprou no, no bastante bond de no stress quando saiu notícia que, pô, a empresa iria quebrar e tinha mais 6, 12 meses de vida. nas nossas visões e nas nossas análises, isso daí não era não era verdade. Eh, e quando saiu o ali a intenção de de compra pela Honda, ah, e o papel valorizou, a gente começou a a retirada eh de dívidas corporativas da Nissan, tanto 2027 como 2030, tá? Eh, depois saiu o resultado, os papéis e eh apanharam um pouco, eh, a gente parou a

a venda esperando um momento, um momento melhor. Então assim, acredito que agora com as notícias de mantendo guidance, fechando ali algumas unidades produtivas que são positivas pro pro crédito, ah, o os bonds voltem a performar e a gente volte ainda quem a não não vendeu, volte a a fazer uma ligação e a vender, tá? Ah, quanto a CSN, acho que assim é uma é uma é uma bela pergunta, porque eles têm um um um Titual em 2028, né? Tem uma dívida ali de 1.3 B de dólar vencendo. Eh, a recompra do 2026 não foi feita

ainda na na integralidade, salvo engano, ainda tem 180 milhões. Ah, e eu particularmente gostaria de ver um início de rolagem, ou seja, eu gostaria de ver a companhia fazendo ALM. ah, nessa parte de dívida, de dívida curta, tá? Ah, o que a gente entende que ainda não começou ou se começou tá muito tá muito devagar. Então, ah, a gente tem sim ah, reduzido as posições de CSN toda vez que o que o bond que o bond melhora. Então, toda vez que o crédito de CSN performa melhor, a gente a gente é better seller. E toda

vez que a o mercado machuca ou por uma reprficação do do minério ou por um risco um um risco global maior, a gente a gente diminui a venda. Então esse tem sido um pouco do do playbook que a gente tem que a gente tem utilizado, tá? Deixa eu pegar aqui uma última pergunta. Eh, eh, eh, o Marte 80 aqui, ele fala: "Pô, quão confiável são os dados de China?" Essa aqui é fácil, não são confiáveis. Ponto. Entendeu? Que que você tem que fazer quando você acompanha a China? Você tem que começar a fazer triangulação de

dado, Mar, que é o seguinte, poxa, eh eh você pega o dado, para você ter uma ideia, o dado de PIB da China é o dado de atividades que sai mais rápido, né? Então, assim, pô, jura, né? você mede 1.4 bilhões de chineses transacionando e você sai com dado mais rápido do que os Estados Unidos. Pô, parabéns pro Departamento de Estatística Chinês, né? Então assim, eh, aí você tem os dados que te mostram a volatilidade dos dados macroeconômicos oficiais chineses, é excepcionalmente baixa, entendeu? Parece não ter muito business cycle nos dados chineses, assim. É, então

eles massageiam os números. Que que a gente faz? Você faz triangulação com outros dados. Aí você pega eh dado de consumo de eletricidade numa ponta, você pega dado de importação na outra e nunca bate, tá? Os dados que a China diz exportar pro resto do mundo nunca batem do que o resto do mundo diz importar da China. Então você começa a fazer triangulação de uma por uma série de outras coisas para poder fazer verificação do que tá acontecendo e eh com a atividade econômica na China. Mas confiar nos dados é é é um esforço de

fé e relativamente grande. Aqui é, eu só adicionaria que acho assim que eu trabalhei em missões do FMI, inclusive de países que não tinham dados, ou seja, que tinha que entrar, tinha que fazer contas nacionais e e balanço de pagamentos do zero. Eu acho que e todos todas as bases de dados exigem um tratamento estatístico específico, ah, antes dela poder ser analisada com grande cuidado, independentemente do país. Então, no caso da China, eu acho que ela exige um grau de especialização muito alto. Então, para você tá fazendo ah coisas muito específicas de investimentos na China,

quer dizer, ou você vai pra solução simples e pegar um fundo ah dedicado com gente que conhece bem a região, ah, porque fazer a solução de tratamento estatístico, de limpar os dados, eu acho que não é viável. Acho que chegamos aqui no nosso limite de tempo, né? Adoraríamos ficar mais aqui, mas estamos aqui já abusando da paciência. A culpa foi minha, a minha parte foi muito longa. Desculpa, gente. Não, não, Artura, quando você vê o coeficiente número de convidados por minuto, a gente manteve a proporção intacta. Eu também queria agradecer a presença de vocês todos

e muito obrigado. Até a próxima, gente. Muito obrigado. Até a próxima. Tchau. Tchau, pessoal. Até a próxima.