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bem-vindos Boa tarde a todos boa tarde a quem tá aqui conosco presencialmente no J em São Paulo e boa tarde também para quem nos assiste via YouTube Club Meu nome é Carolina un zelt eu sou repórter do site do J e estamos aqui hoje para discutir eh segurança jurídica em ambiente de negócios Marco legal do Mercado de Capitais Esse é um evento realizado pelo estúdio J em parceria com a terni eh a nossa parceira nesse evento também vai nos apresentar hoje um vídeo sobre um projeto recente a Escola Técnica Roberto Roca localizada no bairro de

Santa Cruz no Rio de Janeiro é a terceira escola técnica do grupo eh a primeira as duas primeiras estão na Argentina e no México e a primeira no Brasil eh e vai comportar mais de 500 alunos e envolver um investimento de 260 milhões por isso a gente vai assistam com a gente um vídeo curtinho sobre o tema Todo mundo conhece o Rio de Janeiro ninguém tipo Conhece o Rio de Janeiro por Santa Cruz todos os locais onde o grupo tequin opera a gente investe em educação a terni é responsável por esse investimento então é um

compromisso da terni com a [Música] educação é bom que fica de exemplo PR as outras empresas também fazer mais Escola Técnica chegar o foco desse mundão aí né não vai ser um impacto pro ano que vem não vai ser um impacto que vai ser para daqui uns TRS 4 anos e que também não tem volta expectativas minhas expectativas são altas sociedade lá em cima importante não pode pedir material emprestado para o colega tá cada um fazendo sua prova individualmente tá bom eu quero uma profissão digna eu quero poder trabalhar eu quero poder ganhar o meu

próprio dinheiro ajudar a minha família [Música] ela pode não só mudar a vida de alunos de hoje mas pode mudar a vida de filhos e filhas de Netos de tataranetos ela pode mudar gerações e hoje não são mais só candidatos são selecionados pra primeira geração da Escola Técnica Roberto [Aplausos] [Música] obrigada então vamos conversar essa conversa aqui de hoje eu tenho o prazer de mediar eh o nosso painel com Otávio yasbeck advogado ex-diretor da comissão de valores Imobiliários a cvm e o Pablo Cesário Presidente executivo da abrasca E a Luciana Ribeiro que é sócia fundadora

da eBay capital vai se juntar a nós em instantes ela está a caminho para parpar parpar da nossa conversa queria começar conversando com você Pablo e te perguntar Quais são os principais temas que trazem segurança jurídica hoje ao mercado de capitais brasileiros e a pergunta de 1 milhão de dólares como se soluciona eles é 1 milhão de dólares e é difícil de responder mesmo acho que na verdade a questão central que a gente tem eu vou estar aqui ladeado de alguns dos maiores especialistas isso então vou evitar as questões jurídicas e acho que a questão

maior aqui é como a gente trata de segurança e insegurança jurídica eh isso Esse é um dos elementos centrais definidores do Brasil e um dos principais elementos de contenção da nossa capacidade de criar desenvolvimento de prosperar no Brasil a gente fala muito de segurança jurídica mas isso me parece tão às vezes um pouco abstrato e de consequências intangíveis né Eu acho que vale a pena falar sobre Quais são as consequências e assim que tipo de de insegurança que as companhias e por isso atrapalha segurança jurídica tem duas funções a pergunta no fundo é para todo

o planejamento para todo cenário a gente precisa ter uma ideia projetar o futuro e toda vez que a gente proa futuro a gente faz com parâmetro do que a gente acha que é razoável que vai acontecer a insegurança jurídica acontece justamente quando ou a gente não sabe o que vai acontecer ou isto muda tanto que a gente sequer consegue planejar e portanto ao não planejar e no limite a gente para e eu eu separei alguns exemplos aqui vale eu vou começar por alguns de tributação onde também tem uma várias situações vou falar um pouquinho de

societário também mas vou dar um exemplo de dois temas que hoje estão em discussão hoje nesse momento no STF no STJ e de como se cria problemas nós temos uma discussão nós temos multinacionais do brasil ótimo são empresas que foram bem sucedidas se multinacionalização Cristo Redentor a gente tem que se orgulhar dessas empresas que conseguem vencer eh nós nós estamos hoje enfrentando uma discussão no no STF e é que eu não vou para todos os casos eu não vou falar de empresa específica porque isso não é o papel da Brasca a Brasca tá muito mais

preocupada com os efeitos de mercado né como a gente cria o mercado e como a gente faz eh como a gente prospera né então muito mais do que os casos específicos são os temas que importam aqui para paraa Brasca em particular então nós temos um tema que é como se tributa multinacionais brasileiras no exterior nós e isso é um conflito multibilionário E isso nem é a parte mais relevante na verdade mais relevante é um conflito gigante foi criado porque Receita Federal decidiu que criar uma instrução normativa que segundo ela acordos para evitar dupla tributação não

devem ser aplicados veja é uma é uma é uma lei que tem 30 anos de interpretação do STJ que disse esta instrução normativa não deveria ser ap aplicada mas a receita continua aplicando ela decidiu ter um momento de interpretação criativa e disse vou tributar isso é a característica de estado brasileiro decidindo que empresas brasileiras devem ser punidas por são brasileiras porque Claro não existe nenhuma outra parte do mundo que empresa pode se internacionalizar se não sabe exatamente Quanto vai pagar de impostos ou como é que elas competem com outros outras multinacionais de outros países que

vão dizer vai vai vai a gente tá dizendo vai não tudo aqui tudo é aqui e portanto a gente pune Então temos um exemplo temos exemplo de subvenções eh nós 30 anos de jurisprudência no STJ subvenções são as os incentivos que foram dados para as empresas investirem em lugares menos desenvolvidos isso virou um enorme como se tributa a da subvenção isso gerou uma briga no judiciário enorme sobre o que que vale o que que não vale para descontar da base do Imposto de Renda Depois virou uma decisão no STJ que virou uma uma uma Medida

Provisória que não resolveu o problema o tema está no STJ no STF e em todas as primeiras instâncias as empresas estão ganhando veja como é que de novo você faz planejamento como é que você decide Onde colocar uma planta se você não sabe onde você vai quanto e quando você vai pagar imposto e aqui acho que também existe uma questão das opas né das Ofertas públicas de aquisição que merece uma atenção porque no fundo e de novo importa pouco para Brasca quem está ou o caso específico vou deixar para as pessoas que entendam mais disso

O que importa aqui é qual é a regra Quais são os incentivos que essa regra dá e existem incentivos melhores ou piores Eu acho que a gente vai entrar nessa discussão e como se muda a regra Porque também tem um jeito certo de fazer e o jeito certo de fazer por exemplo é o que cvm faz há muitos anos que que ela faz olha temos estes problemas e aí estão listados lá diretoria lista que geram uma agenda regulatória que vai dizer Olha os textos que os temas que nós vamos evoluir são A B C e

D nesse momento nós temos processo sancionador nós temos a eh atração de pequenas e médias empresas pro mercado de capitais e nós temos simplificação de debentures veja todos os temas importantes então estão avisados há um estudo sobre cada um daquelas coisas sobre as vantagens e vantagem todas elas passaram por consultas públicas ninguém foi surpreendido todo mundo pode falar e portanto a gente consegue discutir Qual é a melhor forma e assim que resolve insegurança jurídica é deixando de um lado uma interpretação eh triste o país que tem uma receita federal criativa que decide dar interpretações e

ou qualquer agência reguladora tô fazend Receita Federal porque obviamente dos dos três exemplos dois são da Receita Federal aqui e é e é on quem exerce o poder do estado sobre a sociedade então como é que faz para resolver isso é simples é é surpreendentemente simples é garantir que discussão seja bem feita que haja um processo regulatório bem feito que haja previsibilidade que a gente avalie vantagens desvantagem toda decisão terá vantagem e desvantagem o que não dá é para deixar essa discussão de lado e casuisticamente ou inesperadamente tomar decisões que importam não para as empresas

que estão diretamente envolvidas ali Esse é o ponto mais relevante é quais são os incentivos eu sou institucionalista tá isso é uma uma corrente que que é muito otimista que a gente pode ser acredita que a gente pode ser melhor e que para ser sermos melhores a gente precisa construir boas instituições boas regras e neste caso como é que resolve é não Não dê susto ninguém e dê um tempo de produção de conhecimento de preparação para entender vantagens e desvantagens E aí então decidir sem surpresas e com um processo adequado é assim que resolve é

simples mas nem tanto assim de fazer perfeito aproveito para a gente dar boas-vindas pra Luciana Ribeiro da EB capital que se juntou à gente bem-vinda Luciana eh e já que você chegou agora também te colocar na roda Luciana eh como alguém que vem do mercado o olhar do mercado nessa mesa de que forma a insegurança ou a insegurança jurídica eh afeta a tomada de decisões de negócios no Brasil hoje eh como o ambiente de negócios é marcado por questões como essa obrigada obrigada pelo convite por estar aqui com vocês acho que é um tema super

relevante eh quando eu falo com os investidores especialmente investidores internacionais eu acho que a as grandes preocupações hoje elas estão em em três temáticas tá a primeira temática é a volatilidade de câmbio né esse é o o tema número um de qualquer investidor internacional é que conversa com eh empresas Ou Fundos brasileiros a segunda temática muito relevante é custo de Capital né Eh o custo de Capital tá alto isso traz impactos importantes isso não é uma verdade só para Brasil mas no Brasil é uma verdade muito relevante e a terceira temática certamente é a questão

da segurança jurídica é a gente entender o o estrangeiro entender o mesmo nós entendermos que as regras do jogo não serão alteradas eh e que isso eh e que tem previsibilidade né eu acabei de encerrar no ano de 24 durante a presidência do Brasil no G20 eu fui eh Tier da da Força Tarefa pelo B20 de Finanças e infraestrutura e dentro desse contexto de segurança jurídica e dessas temáticas que a gente fala de mobilização de Capital privado pros países emergentes eh se fala muito dessa da da de como você transforma projeto em bancaris Como é

que os projetos têm essa H essa segurança por assim dizer né porque ela ela eu vou dar dois exemplos aqui diferentes mas que eles falam com essa questão da segurança um uma temática quando a gente fala muito de infraestrutura é previsibilidade das autorizações das licenças ambientais Isso não é um problema só no Brasil tá mesmo nos Estados Unidos há casos de projetos de infraestrutura especialmente aqueles que são entre Estados e que portanto você precisa de mais de um estado aprovando que podem demorar 12 anos para serem aprovados Qual é o investidor que vai colocar seu

dinheiro num projeto que ele pode demorar 12 anos para começar o projeto implementar e no Brasil isso não é diferente né a gente ter a clareza eh de prazos e de celeridade ou não celeridade é fundamental paraas questões de infraestrutura mas tem um outro elemento que eu acho que é muito importante aqui a gente né brinca que no Brasil nem o passado tá certo mas é muito ruim isso né o o Brasil é um país que tem sob a perspectiva de segurança Ener ética eh novas energias um enorme diferencial competitivo inclusive para aquilo que fala

com tecnologia né Vamos pegar um caso aqui que eu gosto de citar o caso dos data Centers tá todo mundo falando que data center faz todo sentido no Brasil e faz porque para em última análise data centra que que você precisa de muita capacidade de produção de energia cujo custo deveria ser barato né e o Brasil o custo é barato ainda que o preço na conta de energia não seja mas asse é um um outro tema né mas o custo de produção da energia não é não é caro porque você tem uma abundância solar eólica

e e mesmo hidro Então você teria Teoricamente você tem terra né você Teoricamente você teria todos os elementos necessários para ser um excelente provedor eh eu não vou entrar aqui no detalhamento do data center Tem vários tipos de data center e tal mas seria um excelente provedor de eh de eh eh eh Power shoring como se diz né de a gente prover energia para ess data Centers quando você fala com diferentes investidores internacionais eu eu tive falando sobre esse assunto por curiosidade tanto nos Estados Unidos em Nova York o ano passado durante semana de clima

recentemente tive conversando com um grupo de investidores chineses e a preocupação é a segurança jurídica porque não adianta você processar o dado aqui e você ter amanhã algum tipo de decisão judicial que te impe de trafegar as os dados ou que congele isso de alguma maneira e são investimentos de altíssima monta que não vão acontecer se não tiver essa previsibilidade jurídica Então veja que mesmo em temáticas que o Brasil tem tanta vantagem competitiva se a gente não for capaz de alguma maneira de trazer esse arcabo eh de estabilidade né Eh nós teremos dificuldades de atração

de Capital perfeito Obrigada Luciana agora voltando um pouquinho eh pro Pablo eh E aproveitando o ensejo eh é de como você nos explicou que as mudanças deveriam acontecer e o governo federal apresentou o PL 2925 em 2023 e que reforma a lei das sa eh e eu gostaria de saber um pouco sobre na sua avaliação Quais são os pontos centrais do texto Que mudanças elas representariam na prática pro mercado de capitais e eh se a gente vê nessa construção desse texto esse processo dialógico que você mencionou acho que vale aqui eh aliar o que que

é o 2925 talvez não saiba sobre Isso é uma discussão Central no do na no mercado de capitais e que é uma proposta de alteração tal eh Dependendo pode ser entre radical e moderada toda vez que há uma eh uma violação do dever de uma companhia por exemplo um controlador ou um administrador faz alguma coisa errada eh ele precisa ser punido obviamente Isso é uma questão do mercado né isso como que funciona e nós temos um modelo hoje no Brasil que é principalmente ligado a é um modelo europeu isso essencialmente que significa que os responsáveis

por eh perseguir perseguir e e definir as punições E aí vamos pegar por exemplo o caso americana só para ter um exemplo porque este é enorme está aqui nesse momento eh Quem deveria perseguir e processar esse eh esse esses malfeitores vamos dizer aí você tem algumas responsabilidades em primeiro lugar ela da cvm eh Nós também teríamos uma responsabilidade doos Ministérios públicos e a própria companhia que é o que a gente tá vendo hoje eh a polícia federal fez as investigações AES tá lá identificando quem é ocupado houve uma fraude a pergunta Quem é culpado quanto

culpado que punição para cada um e a mesma coisa aconteceu então com com na própria cvm que faz uma uma investigação muito mais técnica propriamente dita que é muito complexa vamos deixar claro aqui a gente tá ansioso por ver esses resultados e a própria companhia que foi o que Americanas anunciou se eu não me engano poucas semanas que é eu vou processar aqueles que eu acho que são responsáveis por isso esse é o modelo brasileiro que existe hoje em contrap é o modelo brasileiro existe um modelo norte-americano que é inspirado na na tradição americana de

privatizar o enforcement Legal ou permitir as ações públicas eh coletivas que criam na verdade é o seguinte quem e a o enforcement pode ser feito por qualquer um gente faz um representante de grupo e ele vai lá e faz uma uma ação pública coletiva para punir administradores e e isso essa esse é o cerne da discussão que modelo de punição para quem faz coisa errada e que é claro precisa existir obviamente né todo o mercado Terá algum jogador que quer jogar nas margens ou para depois das margens e é preciso que isso funcione para que

o próprio mercado funcione eh nós temos uma preocupação muito grande e há muitos estudos nos Estados Unidos sobre isso sobre os efeitos que esse mecanismo de eh de perseguição eh e de punição daqueles que infringem as regras sobre as próprias companhias o que a gente vê lá honestamente é um modelo que é Ger aumenta a insegurança porque isso gera um grande número de processos e acordos elevadíssimos lá nós temos um modelo muito mais perto do europeu e o que o PL 2925 vem tentando fazer no Brasil é a construção segundo o ministério da fazenda que

é o autor desse eh de um modelo intermediário em que ao manter também as competências da cvm do ministério público e da e a responsabilidade da própria companhia também criaria um processo eh de um representante legítimo para esse debate acontecer esse é um debate muito intenso muito Tecnicamente muito intenso que deve voltar esse ano também porque o governo recolocou em suas prioridades eh nós temos um medo que é nós não queremos criar um mecanismo como um modelo como norte-americano que é ruim para todo mundo né pras companhias e até pros outros investidores eh Então e

e há uma uma uma uma ponderação entre incentivos e desincentivos de novo é uma questão institucional que incentivo a gente dá porque veja processar uma Petrobras processar uma vale Vale sempre a pena porque mesmo que você não vença uma vitória é é sempre uma grande vitória e portanto poderia criar uma indústria negativa de aumentar uma indústria tá ela já existe no Brasil hoje em dia ela já está acontecendo hoje de manhã nós estávamos uma discussão sobre isso sobre que a gente chama de litigância predatória no no mercado que já é uma realidade nós não estamos

falando né de um de um problema que vai ser ser importado ele já tá aqui ele pode ser maior então é uma discussão muito técnica a gente vai discutir a gente vai voltar esse ano e a pergunta no fundo é como a gente consegue um equilíbrio entre evitar essa essa litigância predatória que envolve achar que é coisas assim para lá da da legalidade claramente em muitos casos não em todos obviamente eh e como a gente cria um modelo em que quem fizer coisa errada no mercado tem que saber que vai ser punido né você lesou

minoritários roubou a companhia não pode isso é errado e portanto até pra própria natureza do mercado a gente precisa que isso funcione melhor é um debate de andamento de enorme importância e extremamente complexo do ponto de vista técnico mas tá na hora de fazer perfeito Eh agora conversando um pouco com o dror Otávio Doutor eh a gente tá falando de insegurança jurídica aqui e acho que um dos grandes casos que exemplificam eh essa essa essa expressão é na atualidade é o caso da tni versus da CSN eh a gente não vai entrar no mérito do

caso mas um breve contexto eh o processo ele remonta a aquisição de ações daus Minas pela ternium pelo grupo ternium Na verdade eh e Gir em torno se essa se essa operação configurou uma alienação eh de controle acionário da US Minas eh e portanto exigiria um mecanismo conhecido como o tagalong eh que daria oportunidade aos acionistas minoritários de saírem do negócio nas mesmas condições eh e apesar de estar se arrastando a h mais de uma década o caso na justiça no ano passado houve uma revira volta eh depois de uma mudança de composição da turma

que julgou os embarc de declaração o que um episódio como esse nos diz eh sobre judiciário brasileiro eh nosso sistema é Personalista a insegurança vem também da discricionariedade na mão de cada um é bom inicialmente eu gostaria de agradecer o Jota pelo convite para participar desse evento um prazer poder discutir com a Luciana com Pablo eh e eu eu vou fazer duas ressalvas antes de começar a resposta a primeira tanto Pablo quanto a Luciana trouxeram algumas questões macro relacionadas à insegurança jurídica questões de ordem tributária questões macro envolvendo inclusive questões de câmbio eh eu vou

tratar de uma questão que acaba sendo bem mais micro do regime societário do regime jurídico societário e do regime de mercado de capitais eh a segunda ressalva que eu gostaria de fazer eu acabei me esquecendo Qual é porque eu me dediquei tanto a fazer a primeira que eu me esqueci de qual é eh mas eu gostaria de dar um passo atrás para falar do problema dessa decisão do STJ e do que ela representa em termos de insegurança jurídica a Rigor quando nós estamos falando em mercado de capitais nós estamos falando de um mecanismo que permite

aos acionistas quando diante de uma situação quees parece inadequada vender posso vender com alguma perda mas em princípio eu tenho o mercado como saída do mesmo jeito que eu compro ações eu vendo ações quando me torno insatisfeito por isso o regime de mercado de capitais se apoia so determinadas premissas so a premissa por exemplo do Full disclosure de que todas as informações devem estar disponíveis paraos acionistas ao mesmo tempo para se criar um mercado eficiente no entanto existem situações que são traumáticas a ponto deas fazerem com que o mercado deixe de funcionar de forma eficiente

essas situações são aquelas situações que fariam com que por exemplo um grande número de acionistas decidisse vender as ações no mesmo momento e isso gerasse uma disfunção no processo de formação de preços é nesses casos que ao invés do mecanismo natural de negociação em mercado se estabeleceu por lei a obrigatoriedade de incidência de uma oferta pública de aquisição de ações quando uma compania decide fechar o capital justamente pelo efeito que su geraria pros acionistas ela é obrigada a fazer uma oferta pública de aquisição o outro exemplo mais clássico é justamente o da alienação de controle

o artigo 254 a da Lei das sa tá lá desde a promulgação da Lei ainda sob a forma de artigo 254 na sua versão original que estabelecia que a alienação de controle tinha que dar direito à alienação pelos acionistas minoritários no mesmo preço ofertado pelo controlador esse artigo e a Interpretação dele passaram por uma série de reviravoltas desde 1976 até aqui primeiro ele era um artigo chocante pros padrões da década de 1970 era chocante falar em permitir que o acionista minoritário vendesse as ações junto com o controlador e era um pouco inadequado fazer com que

essa venda fosse feita pelo mesmo preço que se fazia pro controlador por conta disso os primeiros anos de interpretação dessa norma foram marcados por muitas dúvidas e por esforços de limitação pelos reguladores esse artigo foi revogado em 1997 num pacote feito para facilitar as privatizações eh que não foi exatamente uma página bonita do direito societário brasileiro houve muitas críticas a essa retirada e tanto houve essas críticas que o artigo voltou sobre a forma de artigo 254 a em 2001 em razão da lei 10303 agora com essa redação que nós temos até hoje os Minor em

princípio fazem justo a 80% do valor pago a controlador e pra aplicação desse artigo a cvm sempre tomou um extremo cuidado porque nós estamos tratando de regras excepcionais de mercado nós não estamos tratando do funcionamento diário cotidiano e nós estamos tratando de regras que geram uma onerosidade muito grande para participantes do mercado a necessidade de oferecer uma Opa em caso de de determinadas operações custa muito caro a cvm definiu então alguns parâmetros para interpretar o que seria alienação de controle o próprio parágrafo primeiro do artigo 254 a traz alguns parâmetros mas ele é quase tão

genérico quanto o Cap então é difícil dizer quando a lei efetivamente incide quando ela não incide o que que ficou Claro é necessário que da operação de alienação de contro saia efetivamente um novo controlador que é aquele sujeito definido no artigo 116 da Lei controlador é aquele que prevalece em todas as deliberações societárias e existem alguns critérios para definir essa prevalência e que elege a maior parte dos administradores é necessário que essa operação seja feita a título oneroso que haja o pagamento de alguma coisa porque senão eu não tenho o que oferecer prista minoritário e

é necessário que haja efetiva transferência de ações isso afasta uma série de operações que produzem efeitos sobre estrutura de controle mas que não verdadeiramente alienam controle isso afeta isso afasta por exemplo a formação de um bloco de controle a partir de acordo de acionistas a lei trata do fenômeno do controle conjunto controle compartilhado geralmente pactuado por acordo de acionistas e a criação de um bloco de controle por esse mecanismo não leva a criação de uma Opa isso afasta as operações originárias de aquisição de controle quando eu adquiro o controle comprando progressivamente no mercado e isso

simplifica muito a Interpretação da lei a cvm tem uma jurisprudência muito sólida em matéria de aplicação do artigo 254 a existem dificuldades por exemplo a alienação do controle indireto é sempre complicada talvez alguns de vocês se lembrem do caso da CPFL renováveis quando houve uma alienação de controle indireto ou do caso Tim telco eh e a dificuldade é como precificar efetivamente o controle da sociedade de baixo quando se está negociando o controle da sociedade de cima mas fora esses casos excepcionais a cvm pacificou essa matéria muito tempo e é uma interpretação lógica uma interpretação largamente

aceita pela doutrina e pelos praticantes de mercado todo mundo precifica o que é uma operação de alienação de controle eventualmente se estruturam operações para não ter alienação de controle eh uma incorporação de ações ou coisa que o vale operações estruturadas mas todo mundo sabe qual é o risco de operar conforme esse modelo qual é o grande problema dessa decisão do STJ no caso terni ela subjetiva a caracterização da alienação de controle de uma maneira que impede praticamente a previsibilidade Na verdade o que o STJ reconheceu é que um determinado movimento foi alienação de controle é

que uma determinada transferência de ações foi parte de um processo de alienação de controle a celebração do acordo de acionistas foi parte do processo de alienação de controle e eventuais acordos os existentes seriam também parte de um processo amplo de alienação de controle fazendo uma interpretação que é absolutamente impressionista e que afasta bem da verdade o texto da lei porque ela Afasta a ideia de que é uma alienação ela ignora Aliás a situação fática eu estava comentando com algumas pessoas aqui no começo do evento que eu logo que montei o meu escritório eu saí da

cvm Participei de um litígio que envolvia a ternium a discussão entre a ternium e an Nipon Steel em razão dos acordos de acionistas que elas tinham pelo ingresso da ternium no bloco de controle da uzinas e para mim a situação que nós tivemos naquele caso é a prova mais Cabal de que não houve aquisição de controle se tivesse havido aquisição de controle não teriam tido aquelas brigas todas para definir como se aplicaria o acordo de acionistas as partes não teriam tido que ceder tanto então ignorou-se a Interpretação da lei ignorou-se a história concreta da companhia

e criaram-se Teorias novas inovando no ambiente jurídico Então para mim a decisão do STJ no caso tni decisão final do STJ porque nós tivemos decisões corretas em todo o meio do caminho a decisão final do STJ é uma decisão equivocada por ignorar todos aqueles aspectos e é uma decisão que traz insegurança jurídica primeiro porque ela ignora todo o histórico de decisões antecedentes ela ignora tudo aquilo que a cvm consolidou e a cvm tem competência legal para interpretar a lei das sa e mais do que isso ela abre espaço para qualquer tipo de análise subjetiva acerca

de alienação de controle você perguntou também se se isso representaria a nossa sujeição a um regime de decisões jurídicas personalistas eu não sei se personalistas é o melhor termo mas o fato é que nós vivemos hoje no Brasil um momento de profunda insegurança jurídica quando da interpretação de matérias societárias e de matérias de mercado de capitais pelo Poder Judiciário eu já tô me estendendo mas eu gostaria de fazer um breve comentário adicional em relação a isso ess insegurança não era tão Evidente no passado por quê Porque por muito tempo boa parte dessas matérias não eram

judicializadas nós tivemos em especial de 2016 2017 para cá um aumento muito grande da judicialização de questões societárias e de questões de mercado de capitais nós vemos isso nos temas relacionados a operações societárias os camentos que não dão certo nós vemos isso na indústria de fundos de investimento e quando esses temas tão complexos caem na mão do Poder Judiciário aqueles vícios que nós já sabemos que o poder judiciário tem ficam evidentes também para nós da comunidade de mercado de capitais para nós da comunidade societária obrigada doutor eh E aproveitando que o senhor pincelou e essa

complexa história do artigo 254 e e Inclusive acho que numa das nossas conversas para uma das apurações que eu fiz sobre esse caso o senhor mencionou que de fato há problema sim no artigo mas não em relação a esse gatilho do teg along e ali é um caso muito eh não está na zona cinzenta eu lembro do senhor ter me falado eh qual é a avaliação sobre Que tipo de reforma a gente precisa pra Lei das Asa e se a gente precisa de uma reforma especificamente em relação a esse artigo Considerando o que aconteceu e

apesar de toda a jurisprudência concreta eh e sedimentada da cvm enfim primeiro falando em reformas para lei das sa é importante tomar muito cuidado a lei das sa na sua origem foi um diploma muito discutido com a sociedade brasileira e que contou com a participação de alguns grandes luminares no campo jurídico como no campo econômico basta pensar que a lei era carregada no colo pelo Mário Henrique Simons que a lei teve como principais redatores o o o o o o professor Bulhões e o professor Lame filho eh Então esse já é um ponto de partida

que dá um argumento de autoridade que nunca é muito bom mas que nos dá um certo respeito em relação a mexer na lei ela tem um caráter sistemático ela corresponde a determinadas finalidades de proteção do Mercado de Capitais de responsabilização do acionista controlador em determinadas situações o artigo 116 era absolutamente inovador para aquela época todas as vezes que se fizeram movimentos maciços de mexer na lei das sa esses movimentos geraram problemas seja com a lei Lobão em 1989 seja com a reforma para as privatizações em 97 seja com a reforma de 2001 que procurou corrigir

algumas daquelas falhas mas que trouxe pra Lei conceitos muito dificilmente aplicáveis como conceito de valor justo no fechamento de capital por exemplo então é muito importante tomar cuidado com a discussão sobre reforma da lei da sociedade 19 mas o Pablo referiu o projeto 2925 eu tenho uma visão um pouco mais otimista do projeto 2925 mas de qualquer maneira ele é um tema que precisa ser discutido com extrema profundidade porque nós temos sim o risco de um projeto que gere uma maior litigiosidade tá bom nós temos um problema grave no Brasil hoje que é o fato

de que as ações de responsabilidade funcion mas nós temos o risco também de caminhar outro extremo então toda mudança da lei societária tem que ser feita com muito cuidado porque os impactos pro ambiente de negócios são muito graves Agora quanto ao artigo 254 a em especial eu acho que ele é um artigo que merece um debate mais aprofundado e por porque ele fala na alienação de controle mas ele acaba em um mundo em que cada vez mais controle pode ser detido de forma minoritária porque nós temos companhias de Capital pulverizado ou em que o controle

pode ser alienado de maneira indireta e a aplicação das opas nos casos de alienação indireta como eu já falei é complexíssimo talvez haja algumas simplificações que se imponham por exemplo na Europa se usa a chamada Opa 30 com a alienação de 30% do capital social se incidiria uma Opa será que essa não é uma solução mais adequada a B3 já abriu esse debate há algum tempo tentando trazer essa regra para novo mercado ela não foi aprovada no entanto eu acho que esse é um debate válido talvez a op 30 seja uma forma de trazer objetividade

aonde o artigo ainda deixa alguns Campos em aberto mas de fato como você destacou no caso de que nós estamos tratando nós não temos problemas de Interpretação da Lei nós temos uma reviravolta nós nós temos um afastamento daqueles padrões que sempre foram tipicamente adotados e considerados aceitos obrigada doutor eh Pablo voltando voltando a você eh o caso também levanta questionamentos sobre o nível de capacitação do Judiciário para discutir temas bastante técnicos como a gente tem conversado aqui é possível diminuir a judicialização frequente desses processos administrativos eh como como percebe na prática entre as empresas o

impacto da alta judicialização acho que a gente essa é uma discussão muito frequente na abrasca e ela parte de uma de uma observação como o professor deixou muito claro para o mercado de capitais Mas ela não se restringe ao mercado de capitais poderes Judiciários ao redor do mundo estão se tornando cada vez mais protagonistas protagonistas na medida em que assumiram por uma mudança filosófica né eu eu realmente acho que Elson está morto daquela ideia bonitinha lá atrás né de uma ciência jurídica tá morta e o judiciário cada vez mais tem assumido a responsabilidade de ser

um gestor de de conflitos sociais ele tem assumido essa responsabilidade e ao assumi-la também está assumindo política não política partidária mas a melhor política possível de como a sociedade deve ser política pública né Eh e me parece isso é muito importante esse é um debate que a gente precisa fazer é o judiciário se quer assumir esse papel ao mesmo tempo que quer discutir consequências né Toda a ideia do consequencialismo né sobre Quais são os efeitos das decisões sobre isso isso significa fazer política pública na veia né não tem não não né o judiciário sempre foi

é um poder portanto é político e está cada vez mais se vê mais responsável por fazer políticas públicas e nesse sentido é preciso que ele esteja preparado para fazer esses debates vou pegar apenas o nosso exemplo aqui abrasca nos últimos 2 anos eh Nós entramos com neste momento se eu não me engano mais de quase 12 amigos cures aqui 2 anos eh STF STJ eh em e portanto há um desafio do próprio se se o judiciário assume este papel de ser mas decisivo nos conitos sociais ele precisa se preparar e tem feito isso veja as

audiências que o STF tem feito todo o trabalho de de julgamento de processos repetitivos mas ele precisa também ser capaz de ouvir mais e por outro lado e aqui eu vou falar da nossa responsabilidade como uma das entidades da sociedade civil é ótimo se é este o seu papel também esteja preparado para falar sobre consequências consequências não apenas para os casos em si mas sobre como você sinaliza paraa sociedade O que é o que não é correto e quais são as consequências disso então acho que eh nós todos da sociedade civil e o mercado em

particular me permita acho que a gente costuma falar pouco eh com decisores a gente costuma falar muito pregar para convertidos aqui neste nestas nessas bandas Onde nós estamos nesse momento aliás eu não eu tive cometi a delicadeza de não agradecer pela oportunidade Muitíssimo obrigado é um prazer estar no Jota de novo eh a gente precisa estar preparado para levar as consequências como esse o caso que o professor colocamos aqui porque a gente pode falar assim existem muitas regras possíveis existem Mas a questão é que se o judiciário quer participar disso ele precisa estar preparado também

para ouvir e enfrentar dilemas que não são nada triviais que significará desagradar ou agradar e fazer decisões muito eh que interferirão na sociedade como todo por isso que eu sou a favor de uma de uma visão cada vez mais institucionalista mais do que este caso mais do que o caso de uma empresa x que fala sobre tributação internacional mais do que que o caso sobre empresa y y que fala de subvenções é qual é a regra que como a gente vai tratar as nossas multinacionais porque se ele quer discutir sobre como tributa ele terá que

discutir Quais são os efeitos sobre a nossa capacidade de competir globalmente se quiser falar sobre subvenções Terá que discutir também Qual a política pública de desenvolvimento Regional se quiser falar sobre opas Terá que discutir Quais são os efeitos que este ou aquela decisão independente que é óbvio que para qualquer uma das partes A decisão é importantíssima mas para além das partes quais são as consequências sociais e econômicas e até muitas vezes políticas que suas decisões terão ter então e eu não quero jogar isso na mão do Judiciário não porque acho que parte dessa resposta está

na sociedade civil a gente precisa ir lá dizer Presta atenção nas consequências de um lado e pro outro e assuma responsabilidades de tomar essas decisões porque elas raramente são simples obrigado Obrigada Pablo Luciana voltando à aquele ponto que você trouxe no comecinho da nossa conversa sobre a demora nos processos né acho que tem um número interessante que é a segundo o levantamento da própria cvm a cvm demora em média 6 anos para punir uma irregularidade contados a partir do conhecimento da infração eh como seria possível trazer celeridade a esses processos eh qual a importância de

fortalecer esses órgãos reguladores para que eles possam responder a essas demandas afastar Jic necessárias e melhorar a segurança jurídica em última instância boa deixa eu trazer Talvez um viés positivo aqui para para essa essa fala final eh o mercado de capitais brasileiro tem crescido muito em relevância em sofisticação ao longo dos últimos anos né E quando a gente olha por exemplo o o do ponto de vista de percentual do PIB nos últimos 20 anos a gente saiu aí de menos de 1% para quase 6% do PIB e isso eh Sem dúvida alguma é decorrência eh

de uma eh de um avanço na questão regulatória na forma como eh se protege o investidor existe um avanço importante em 2024 eh eh o mercado de capitais já representou eh a maior forte de a maior forma de financiamento das empresas privadas e isso é quando a gente fala que de um dos problemas do opa e só tá começando eh e quando a gente fala eh eh dos problemas do Brasil sendo custo de Capital um desses problemas quanto mais eh competitividade a gente tiver nas formas de financiamento melhor porque esse é um problema real das

empresas né Eh é claro que o mercado de capitais ele ainda não é um mercado para todos né apesar da gente ter tido aí algumas simplificações para empresas eh eh com menos de 500 milhões de de faturamento a gente sabe que ainda existe um nível de complexidade relevante Que por sinal deve ser essado aí ao longo de 2025 mas este mercado porque eu acho que a gente sempre né Pega os problemas para bater e não fala das coisas positivas e e até ess é uma das minhas causas acho que a gente também tem que falar

as coisas boas que o país tem tem feito e as coisas que TM sido tem se avançado então eu acho que o mercado de capitais realmente é hoje um outro Panorama né e é muito interessante porque como eu tava comentando na minha fala Inicial Eu tive recentemente com um grupo de chineses aqui eh que estavam visitando do Brasil e estavam muito espantados com a sofisticação do mercado brasileiro que de fato né Nós temos aí noos períodos abertos fechados etc só perspectiva de ipos mas a gente tem tido cada vez mais instrumentos que viabilizam eh formas

de financiamento importantes para essas empresas e queç eh Talvez para empresas de menor porte no curto prazo Então eu acho que tem um aspecto positivo eh do que a gente tá vivendo né e a gente tá muito mais avançado do que a gente estava há 10 anos atrás né Então teve muita reforma nos últimos tempos que foram reformas positivas que endereçar temas relevantes eu não tenho nenhuma dúvida que o mercado de capitais tem como premissa básica a proteção do investidor porque esse sujeito que cada vez mais pulverizado né Eh precisa sentir confiança nesse aspecto além

do investidor internacional etc mas cada vez mais o o pequeno investidor precisa ter essa proteção eh e nesse sentido obviamente quanto mais a gente tiver idade das decisões transparência das decisões clareza de entendimento do porquê da tomada de decisões utilização de tecnologia para tomada de decisões porque cada vez mais a gente tá falando de de complexidade de dados né então como é que a gente usa tecnologia para fazer isso como é que cada vez mais a gente aproxima eh os órgãos regulatórios da realidade da vida né Eh dos casos concretos né Eh treina essas pessoas

para que entendam isso eu acho que esses são elementos extremamente relevantes e a gente entender que a celeridade ela também traz a segurança né agora eu eu apesar de de de entender eí enfim existe o o essa averiguação aí de 6 anos né de tempo médio de averiguação que é obviamente é muito lato eh eu acho que quando a gente olha para mercado de capitais de maneira geral a minha perspectiva honestamente é positiva Acho que a gente tem problemas mas a gente tá caminhando na direção correta perfeito ótimo E para finalizar gostaria de perguntar a

gente falou um pouco sobre passado bastante sobre presente e queria apontar um pouquinho pro Futuro eh quais são os temas que devem passar por decisões importantes que tem impacto na segurança jurídica pro ambiente de negócios no Brasil se o Dr Otávio eh puder responder eh bom esse exercício é um exercício que envolve algumas dificuldades a primeira dessas dificuldades é que é difícil falar dele sem falar de alguns casos práticos não é por outro motivo que o valor econômico lançou recentemente uma coluna sobre litígios societários grandes litígios societários virou um tema da moda eh e para

falar a verdade no mais importante desses casos não posso falar muita coisa por motivos de ordem profissional no entanto esse caso de que eu não posso falar muita coisa ele não é tanto um caso importante por conta da consolidação de conceitos societários ele é mais importante por conta das discussões dos contratos existentes do comportamento das partes e das sequência de decisões arbitrais e judiciais que vão cada uma para um lado o que gera muita preocupação e muita perplexidade para as pessoas que acompanha o caso então dele não eu não vou falar muito porque o grande

incômodo que ele traz é meramente essa dificuldade para se chegar a uma decisão depois de tanto tempo de discussão no entanto existem alguns assuntos que a gente começa a ver pululando em debates e que certamente tendem a Gerar a necessidade de algum tipo de definição mais clara eventualmente em sede judicial eu vou trazer alguns desses assuntos que eu tenho visto assuntos que nascem no mercado de capitais de que a cvm algum dia tratará mas que Muito provavelmente por envolver questões de interesse econômico tendem a chegar também ao poder judiciário o primeiro deles é um tema

da moda acionista de referência a lei das sociedades anônimas define acionista controlador como um acionista que dispõe de ações que lhe assegurem de maneira permanente elegir a maior parte dos administradores e prevalecer nas deliberações societárias e ela cria o conceito de acionista controlador para permitir a responsabilização desse acionista controlador porque de outra maneira o controlador seria uma situação de fato não precisaria ter uma regra dizendo quem é controlador é porque eu quero atribuir um efeito jurídico para ser controlador de uma empresa nos últimos tempos eh em razão da cada vez maior pulverização do capital das

nossas empresas em razão do aumento de litigiosidade nós temos visto uma tendência a acionistas controladores se desfazerem de posições que assegurem o poder de controle no numericamente e começarem a se autodenominar acionistas de referência são acionistas importantes que tendem a prevalecer nas deliberações societárias mas que não reúnem todos os elementos caracterizadores da figura do acionista controlador em tese isso funciona funciona na hora que se começar a questionar a responsabilização dessas pessoas se elas prevaleceram em deliberações se elas têm representação majoritária no conselho eu não sei se isso vai funcionar é um tema que certamente vai

envolver grandes desafios na o Pablo tinha comentado novamente voltando aqui pro projeto 2925 que trata das ações de responsabilidade que pretende valorizar as ações de responsabilidade inclusive contra controlador e administradores dizendo que eu sou acionista de referência eu vou escapar da ação do 246 da Lei não sei se o prevalecer nas deliberações societárias eu posso dizer que eu sou um Cardeal eu vou ser responsabilizado do mesmo jeito existe esse risco existe esse campo de insegurança um outro campo de insegurança que tem incomodado em decisões da cvm que pode levar a questionamentos judiciais é a caracterização

de pessoas ligadas ao controlador sobretudo para efeito de opa numa Opa de saída de novo mercado numa Opa de fechamento de capital as pessoas ligadas ao controlador não podem votar votar na reavaliação por exemplo do valor ofertado mas nós já tivemos três ou quatro casos em que se discute quem é efetivamente caracterizá como ligado a controlador e isso é grave porque se eu for ligado ao controlador eu não tenho direito de voto houve casos em que a pessoa dizia não não não sou ligado ao controlador e votava contra reavaliação que era um pouco contrad isso

já gerou processos sancionadores na cvm mas de qualquer maneira é uma regra que produz efeitos graves um outro assunto que esse já começou a chegar ao judiciário é o das Poison pios estatutárias quando as companhias começaram a voltar ao mercado em 2004 2005 Alguém teve a Brilhante ideia de colocar aquelas pompos estatutárias a partir da aquisição de 15 20 25% de ações a pessoa que adquiriu fica obrigada a lançar uma Opa para adquirir as ações dos demais nos Estados Unidos essas Regras São tipicamente adotadas para garantir a pulverização do Capital no Brasil elas costumavam ser

adotadas para permitir que o controlador se encaste ficasse numa posição protegida porque assim qualquer um que que adquira uma participação relevante é obrigado a lançar uma Opa Então essas cláusulas elas tinham os penduricalhos elas tinham as cláusulas pétreas que faziam com que qualquer pessoa que votasse pelo afastamento da Opa precisa lançar uma Opa também ninguém sabe muito bem como isso se aplica na prática e há dúvida sobre a legalidade disso eh elas tinham exceção se o controlador continuar adquirindo mais para ele não inci de obrigação de OP e o que nós Já começamos a ver

em alguns casos é que essas cláusulas geram muita dificuldade paraa sua aplicação porque 20 anos depois essas companhias tiveram mudança de bloco de controle tiveram alterações de posições acionárias estão interessadas em fazer novas operações societárias E essas cláusulas atravancam a vida um caso recente é o conflito da família Ross que ganhou os jornais um quarto tema que eu acho que é importante paraa discussão e que eh foi discutido no passado justamente naquele conflito entre a ternion Aion e an Nipon Steel é o grau de vinculação de administradores a acordo de acionistas um acordo de acionistas

é um pacto entre acionistas nós combinamos de votar no mesmo sentido para formar um bloco de defesa ou um bloco de controle ou para pacificar um conflito entre controladores e e e e minoritários combinamos determinadas regras sobre o processo decisório em 2001 em razão dos problemas da semig eh na época da privatização da semig se decidiu colocar que os administradores também eram vinculados ao acordo de acionistas no entanto acordo de acionistas é vontade dos sócios e deveres dos administradores são deveres fiduciários que muitas vezes transcendem as pessoas dos sócios já houve alguns casos em que

se discutiu no Brasil em que medida administradores membros do Conselho de administração estariam vinculados ao acordo de acionistas se às vezes eventualmente eles não podem ao estarem vinculados ao acordo de acionistas descumprir um dever para com a sociedade ou para com a totalidade dos sócios esse tema não foi pacificado pela cvm ele foi objeto de uma briga judicial com decisões para todo lado mas ele não foi pacificado pela cvm e ele é um tema que pode surgir a qualquer momento em caso de conflito dentro de blocos de controle esses para mim são temas que são

permanente fonte de insegurança jurídica por um lado são uma coisa feliz porque são permanente fonte de pareceres no escritório por outro eles representam uma preocupação para todos nós que atuamos no mercado obrigada doutor bom nosso tempo tá acabando eu gostaria de agradecer imensamente ao Otávio Dr Otávio a Luciana ao Pablo Obrigada pelos insights valiosos e acho que a resposta final do doutor da da pano PR manga pros próximos os debates também e a gente continua conversando em nome do J agradeço obrigada [Aplausos]