No nosso 2° episódio do ano, conversamos com Daniel Gewher, estrategista-chefe do Itaú BBA, para ent...
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[Música] Oi pessoal aqui é Marcelo Serrano esse é mais um episódio do podcast T views antes de começar eu deixo sempre o convite para você que nos acompanha aqui no podcast seguir as nossas outras plataformas vários conteúdos complementares no Instagram todos os relatórios aqui do research da macro estão no nosso canal do telegram e as edições do podcast vídeo você pode acompanhar pelo YouTube Hoje a gente faz o nosso segundo episódio de 2020 25 a gente teve uma conversa bem profunda sobre o cenário macroeconômico com o economista chefe do Itaú Mário Mesquita e hoje a gente vai tentar fazer uma conversa também bastante profunda sobre a bolsa brasileira o Ibovespa fechou o ano de 2024 com uma queda de mais de 10% o pior desempenho desde 2021 e a ideia é entender como a bolsa deve se comportar esse ano onde estão aí possíveis oportunidades e como o investidor e deve se preparar para navegar o mercado de renda variável e se proteger de um ano que pode ser mais difícil então a gente vai perguntar todos esses pontos e também outras questões para o Daniel guever que é estrategista chefe aqui no research do Itaú BBA Daniel tudo bem bem-vindo Tudo bom obrigado pela oportunidade boa bom e guever na abertura eu comentei sobre a a queda da bolsa no ano passado só em dezembro eh a gente teve uma queda bem representativa aí de um pouco mais de 4% muito pautada pela desvalorização cambial por uma deterioração do ambiente doméstico uma percepção de maior risco Brasil Então queria começar perguntando se esse cenário mais difícil ele já tá no preço ou a gente tem uma perspectiva de ver um cenário de queda também agora no curto prazo no início do ano bom eh acho que entender um pouco né Por que a bolsa caiu ano passado para para tentar olhar 2025 assim 80% da queda do mercado foi no último trimestre do ano Por que que foi no último trimestre do ano foi eu acho que uma decepção dos investidores com o pacote fiscal do governo e isso provocou uma questão de juros mais altos e uma desvalorização cambial Então se seu reator alimentou um macro mais negativo eh quando você olha assim em termos de se tá no preço ou não a gente vê que o mercado ele já mostra sinais do que a gente chama de oversold sobrevendido então assim já começa a ver ele caiu demais num curto período de tempo então a gente acha que pode ter uma uma questão um pouco mais de estabilidade nesse momento o que que funcionou né No ano passado nesse nesse cenário foi um mercado que as melhores performances vieram de ações exportadoras então né o ativo que mais se valorizou no passado foi o câmbio né subiu 27 2% e quando você olha do ponto de vista de e fatores de investimento revisão de lucro importou muito então se olha na bolsa imbra Veg Petrobras foram empresas que tiveram performance boa na bolsa e foram todas país que tiveram revisão positiva de lucro daí você olha pro outro lado empresas de economia doméstica tiveram revisões negativas de lucro eh por quê Porque tem uma questão do da taxa de juros né o uma empresa que tem uma alavancagem paga um juros para operar e a gente saiu se a gente tivesse sentado aqui um ano atrás a gente estaria né olhando o mercado que os investidores esperavam que o juro ia terminar nos números de T era 9,5 naquele tempo no número do mercado mais otimista era 88% e hoje a gente tá olhando um cenário macro né de potencialmente 15% de taxa de juros Então foi uma guinada muito grande e relevante das expectativas então a gente tá com eh dois vetores antagônicos eh a gente tá com um vetor macro que ele é negativo pra bolsa de valores Então deve eh incorporar revisões negativas de lucro para pra bolsa na a gente acha que no consolidado isso não é significativo até e até lembrando assim acho uma vantagem desse lado aqui do Ibovespa é que ele é um 1/3 commodes 1/3 sistema financeiro e 1/3 economia doméstica em grandes números essa parte de 1/3 commodis ela ela serve como um buffer então a gente até botou né a gente fez todo um estudo com nossos analistas e botou na conta qual seria a revisão de lucro esperada pra bolsa de valores tendo um uma Seli indo para 15% dá em média do número que tá hoje ao redor de 3 4% de queda Então hoje o Consenso de mercado tem alguma coisa ao redor de crescimento de lucro ao redor de 15 16% para para 2025 Então você deveria imaginar que seria alguma coisa 10 11% que é um número interessante assim para uma para um um nível de valuation que a gente tá né Eh descontado que a gente pode explorar esse tema mais à frente e daí tem outra questão aqui que eu acho que é um pouco do dilema nosso é a gente faz pesquisas com gestores e pergunta qual o número mágico de se investir em ações a resposta entre 9 e 10% de celic com a celic indo para ao redor de 15% Eu imagino que devam devam acontecer mais resgates na indústria de fundo de ações então a gente até fez um estudo sobre sazonalidade geralmente janeiro e fevereiro são meses que sazonalmente saem mais dinheiro quando tá numa tendência de alta de juros porque geralmente Você tem uma o asta location dos bancos fazendo um um movimento ali Ah vamos reduzir ativos Vamos aumentar ativos Então como a gente tá nesse movimento Eu imagino que pode ter ano passado para você ter uma ideia em Fundos ativos de bolsa saíram 28 bilhões na do mercado eu acho que tende a sair um pouquinho mais agora dado esse movimento de de juros Então são vetores antagônicos aqui mas um mercado que já já ficou e oversold nesse sentido legal antes de gente falar de setores e cases acho que para tentar fechar essa parte macro você comentou um pouco desafio aí ligado a política monetária perspectiva de juros que seria um ponto atrativo aí pr PR olhando bolsa mas se a gente tentasse entender que que seriam possíveis drivers ou ao menos sinalizações para que a gente aumente esse ânimo com bolsa quais seriam assim a gente sabe que a gente não vai ver a celic saindo de 15 para 9 do dia pra noite mas assim existem sinalizações que já possam trazer ânimo pensando naquela dinâmica do mercado sempre antecipar os movimentos eu eu eu eu separaria no mercado mercado externo eh hoje eu acho que é uma situação muito mais de mercado doméstico e uma questão mais de mostrar uma sinalização fiscal forte e que o patamar de crescimento da dívida eh desacelera essa taxa de crescimento então dá um um conforto pro investidor olhar a curva longa de juros que que é bolsa né A bolsa é uma questão de taxa de desconto e crescimento de lucro aqui e aqui em jogo de forças uma regra de bolsa que a gente tem né tem o termo lá duration né do fluxo da bolsa a cada um pon percentual de curva de juros equivale a um potencial de valorização ou desvalorização da bolsa de cerca de 10 eh por. então uma sinalização fiscal mais forte uma melhoria dos dados fiscais eh ele equivale a quase um um ano de crescimento de lucro da bolsa então ele é muito relevante essa questão de de curva longa sinalização fiscal lá fora eu acho que o dilema aqui o que a gente tá falando aqui hoje é as taxas de juro americana estão subindo né então a treasury hoje tá ao redor de 4. 6 4.
7 então assim ela tem que se comportar e não pode passar muito de 5% que atrá suga Mais Capital pro mercado americano o ano começou Rapid começou ali nos primeiros dias do ano mostrando lá um um um dólar um pouquinho mais fraco e mercados emergentes performando bem só que daí vem a Treasure sobe isso is jáa uma força então eu diria que Treasure Americana vor importante o né na conversa lá com o Mário o pessoal tem eh pelo menos um mais um corte de juros esse ano do do Fed e aqui a parte doméstica então é muito uma questão de taxa de desconto hoje na nossa cabeça perfeito eh se a gente comparar Brasil com outros emergentes eh como é que fica esse cenário né a gente sabe que tem um fluxo eh de Capital dedicado a a essa cesta de países né o Brasil aparenta ter valuations bem descontados se comparado a esses pears como é que você vê eh o potencial de de recebimento de fluxos estrangeiros aqui da bolsa brasileira e principalmente potencial de ponto de entrada né AD despeito de todas essas questões relacionadas ao nosso cenário doméstico é assim eu acho que uma coisa que você consegue controlar né a gente gosta sempre de olhar de quatro pilares né o macro tendência de lucro posicionamento e o valuation então falando de valuation agora avaliação da bolsa o valuation da bolsa tá muito interessante Eh que que e daí tem métricas relativas e absolutas de se olhar eh falando alguns números aqui bolsa brasileira bateu um preço sobre lucro de 6. 7 vezes é o menor número dos últimos 30 meses Então tá interessante é um desconto de quase 30% pro seu histórico tá mais ou menos um desvio e meio padrão eh abaixo do histórico para você fazer uma compra quantitativa aqueles Fundos quânticos que entram Para habitar mercado geralmente tem que bater dois desvios abaixo do histórico seria bater eh ali próximo do covid que é mais próximo de seis vezes para falar mas assim o preço sobre Luc é o principal indicador que o investidor Olha tá interessante segunda maneira de olhar preço valor patrimonial como é que tá o valor dos ativos da bolsa tá muito próximo de uma vez o valor patrimonial tá significando que o investidor tá falando assim ah hoje na bolsa as empresas não vão adicionar valor de crescimento futuro eu acho que tem um excesso de pessimismo nisso Tem empresas que conseguem adicionar valor na n nesse sentido deveria negociar com um prêmio ali sobre o o valor patrimonial e da bolsa outra maneira de olhar evb daá que é onde você normaliza de Médio prazo o crescimento nesse número a gente tá próximo ali de 4 x me ebid prores historicamente compram bolsa ao redor de cinco a oito vezes ebid ah compra empresas assim obvi depende do setor e que a gente tá abaixo do desse valor e eu acho que o a maior comparação que a gente tem que fazer hoje aqui que é o nosso maior competidor é CDI ou curva de juros reais então se eu pego a bolsa hoje e faço o que a gente chama de earnings yeld GAP é eu pego o inverso do preço sobre lucro e tiro a curva de juros real o nosso earnings Y GAP tá próximo de 7% em termos reais que eh historicamente o Brasil é ao redor de 4,5 5% Então tem um GAP interessante Então nessas métricas todas o Brasil tá muito interessante vamos comparar isso com a realidade de mercados emergentes mercados emergentes estão negociando então o Brasil tá quase 30% de desconto pro histórico a América Latina tá cerca de 20% Então não é só um fenômeno brasileiro o resto da América Latina tá interessante Chile peru México eh tão interessantes nesse nesse sentido o Brasil tá mais eh por valuation mercados emergentes estão negociando cerca de 12 vezes lucro que é um leve desconto pro histórico o que que puxa para cima os setores os países que são vistos como estruturais índia que tá negociando com prêmio histórico e Taiwan que é um setor que é um país que é muito Tec 65% da bolsa é tecnologia lá então assim lá América Latina tá interessante versus mercados emergentes que tão interessantes versus o mundo o mundo hoje negocia com um prêmio entre 5 e 10% pro seu histórico então assim tanto em termos absolutos quanto em termos relativos tá interessante e daí você começa a ver sinalizações eu gosto de ver né Eh coisas indiretas por exemplo o existem hoje na bolsa 125 programas de recompra aberta na bolsa dá um total desses programas de recompras foi aberto na bolsa próximo de R 80 bilhões deais de recompra das empresas Isso é uma sinalização né o cara que entende da empresa ali interno ali tá a maior força compradora de bolsas são as próprias empresas é assim não existe o dado direto na B3 existe um dado outros né conta outros mas basicamente você consegue por extrapolação falar que grande parte disso é recompra e foi mais de R 30 bilhões de reais no acumulado já de 2024 Então você começa a ver investidores estratégicos olhando outro exemplo teve lá o setor de portos né teve aquisição de empresas importantes aqui em São Paulo e empresas importantes que investidores estratégicos compraram no Rio de Janeiro o dild de Sabesp que teve uma demanda grande lá de 25 30 Bilhões de Dólares então tentão vez estrategicamente o valuation começa a ficar bastante atrativo perante ali eh em termos relativos e absolutos legal agora começando a aprofundar no nos NES aqui e no seu último relatório tinha uma parte que colocava um racional aí de predileção por ações de Carry Quality Effects exposure né Acho que falando aí ações de carrego qualidade e exposição cambial acho que valeria explicar um pouco esse conceito e acho que de alguma maneira ele ajuda o investidor a a montar um portfólio que é mais defensivo aí num momento né Então queria pedir para você comentar um pouquinho isso é a a gente vem advogando a um bom tempo comprar empresas boas pagadoras de dividendos por quê Se eu pegar desde 2006 quando o idiv foi criado índice de dividendos ele dá a próximo de 800 um pouquinho acima de 800 de performance no mesmo período Ibovespa dá uns 260 de performance ou seja dividendos entregaram Quase três vezes mais a a perform E e esse seria o melhor tipo de Carry né porque você recebe esse dinheiro de volta e você consegue ter o teu custo de oportunidade ali versus o CDI ou versus um um cupom né um título real né sendo né sendo cumprido desse lado então por isso que a gente gosta muito de dividendo dividendo você ganha de presente qualidade junto Porque uma empresa pagar dividendo na bolsa brasileira ela tem que ter uma rentabilidade seu patrimônio a acima do custo de Capital dela ou pelo menos acima do custo de dívida dela Qual o custo da dívida atual as curvas de juro hoje de de de Médio prazo tão tão pre ficando próximo de 15% de coisa então uma empresa tem que ter um roe uma rentabilidade seu patrimônio relevante para pagar dividendos Então você compra um valor com carrego e você ganha qualidade junto por isso que a gente fala muito desse dessa parte do Carry outras maneiras de fazer Carry é comprar proteção por inflação então empresas que tenham ativos eh protegidos por inflação e ah por qu que aconteceu né se vou olhar o cenário macro a meta ali do Banco Central é próxima de TRS ali de de inflação só que a nossa estimativa do IPCA esse ano do nosso time macro é 5% então a inflação tá foi tá disparando ali um pouco do impacto cambial um pouco da da questão de do do Pleno emprego aqui que a gente tem então acho que empresas que conseguem proteger por inflação pagar dividendo e empresas que tem um tir Real alta né que você faz o fluxo de caixa e ganha um spread Alto São bom qu Carry Então esse é o primeiro tema que a gente advogou depois a gente pode comentar de setores aqui empresa de qualidade assim se você olhar no longo prazo comprar uma empresa que tem um spread sobre o custo de Capital dela ou seja consegue entregar um retorno acima do custo de Capital ela vai gerando valor ao longo do tempo o o tempo tá a teu favor nesse nesse sentido então é qualidade ela é muito importante nesse nesse aspecto da da equação a gente fez um estudo bem completo assim eh do Warren Buffett né estudou em Columbia a gente pegou lá e estudei na programa de velha Invest de Columbia lá copy and paste e fiz um estudo cerca de 25% da nossa bolsa consegue entregar esse nível de qualidade então a gente tenta pegar e pescar nesse nesse aquário ali nesse sentido e o terceiro ponto ali que você mencionou foi a questão de de Exposição cambial eh O que aconteceu né o dólar foi o principal ativo né que que que se valorizou no Brasil então onde é que eu tenho ch de ter revisão de lucro Positiva em setores exportadores porque o câmbio né desvalorizou muito forte na no último trimestre e agora a gente vai ver os analistas revisando para cima esse esse quesito então por isso que esses três temas a gente advoga muito na hoje na composição do do portfólio legal acho que quando a gente olha pra bolsa tem várias formas de de dividir né setorialmente tem essa nomenclatura que você colocou aqui e tem um um grupo que a gente consegue visualizar muito Claro no Ibovespa que você citou em uma das respostas que é bancos commodities e nomes ligados à economia doméstica se a gente pegar essa essa separação mais padrão como é que você vê o cenário para cada um desses três grupos eh acho que comod tá um cenário positivo a gente tá com uma locação Acima da Média no setor de petróleo e no setor de celulose eh o Brasil é um dos menores produtores de custo do caixa né comod você não controla o preço Então você tem que ter ser eficiente na parte de custo e e o crescimento da do volume de petróleo que tá vindo do da América Latina e do Brasil é são com custos atraentes de exploração Então acho que commod está bem posicionado para esse ambiente macroeconômico que a gente tá atualmente setor de bancos bancos na América Latina e no Brasil tem um nível de rentabilidade s o patrimônio muito acima da média de mercados emergentes 17 18% historicamente mercados emergentes ao redor de 11 12% então bancos são historicamente eh setores eh que tem uma rentabilidade ou que seja que tem essa vantagem competitiva só que aqui eu acho que tem que ser um pouco mais seletivo Então se um banco é muito mais exposto ao setor de baixa renda talvez a inflação em 2025 vai pegar um pouco mais Então você quer ter um banco que tem um pouco mais de diversificação de receita nesse Nesse quesito então aqui eu acho que tem que ser seletivo pegar os bancos que conseguem executar bem historicamente nesse cenário e daí você falou de economia doméstica que economia doméstica eu separaria aqui em hã em dois grandes grupos né tem o o defensivo doméstico e o cíclico doméstico eh talvez aqui é melhor ficar num lado mais de infraestrutura que tenha contratos regulados que ten um repasse de inflação do que olhar uma empresa muito cíclica nesse momento dado que que que é o o cenário nosso de Economia né o cenário é crescimento 2024 deve fechar o ano ao redor de 3,5 por. em 2025 deve ser ficar próximo ali dos 2% Então você desacelera essa parte de consumo na margem Então esse esse setor mais cíclico eu acho que é onde tem um pouquinho mais de de risco nesse nesse momento e se você quer escolher um setor cíclico escolha setores que consigam te pagar um dividendo que tem aqueles outros predicados nesse sentido então a gente a gente nesse esse momento a gente não tá advogando para ir comprar M Cap cíclicas eu acho que não é o caso agora agora é o caso de ficar um pouco mais em valor um pouco mais em defesa nesse sentido e início de ano é sempre Aquele momento que as casas projetam e Bovespa né Queria te perguntar qual que é o nosso target para esse ano e quais os pontos de atenção e os desafios pra gente buscar esse número ó o nosso target é 145.
000 pontos que é igual do ano passado basicamente a gente perdeu um ano né Ah o que que aconteceu por por isso né Na realidade essa questão foi muito essa o target ele deveria subir um um pelo menos um ano de custo de capital e não foi o que aconteceu eh por em grandes partes foi a curva longa de juros que influencia então um O Retorno de uma ação né você pode pensar ele é o dividendo que você recebe né o carrego o crescimento de lucro ou o reting que ele tem né que o mercado sobe ou não e aqui a gente tem menos controle nesse re geralmente esse reating essa reavaliação positiva acontece em momentos que o juro longo começa a cair não dá para fazer esse Call nesse momento ainda de maneira forte eu acho que tem hve uma estressada de juros Talvez ele volte um pouquinho um pouco a nossa eh a nossa cabeça pelo menos a curva longa mas assim ah o Brasil deveria voltar à média histórica né o Brasil tá 6. 7 eu eu imagino o Brasil assim muito mais próximo de uma oito vezes lucro atualmente do que voltando pra média histórica que é ao redor de 11 vezes lucro então noss se target ali é 145.